Le site d’Alain Grandjean

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La séparation bancaire – Partie 1 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/separation-bancaire-un-projet-a-lemporte-piece-quil-est-encore-temps-darreter/

La séparation bancaire – Partie 2 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/la-separation-bancaire-2-un-enjeu-clef-du-developpement-durable/

La séparation bancaire – Partie 3 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/27/separation-bancaire-3-pourquoi-faut-il-scinder-les-banques/

La séparation bancaire – Partie 4 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/05/separation-bancaire-4-des-differentes-manieres-de-scinder-les-banques/

La séparation bancaire – Partie 5 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/07/separation-bancaire-5-linsuffisance-du-projet-de-loi-moscovici/

La séparation bancaire – Partie 6 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/10/separation-bancaire-6-les-objections-du-secteur-bancaire/

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Les banques et le financement de l’économie française. 

Auteur :  Gael Giraud (CNRS, Centre d’Economie de la Sorbonne, Ecole d’Economie de Paris, Labex REFI (Régulation Financière))

L’essentiel des billets mis en ligne par Alain Grandjean (que je remercie) sur ce site, a circulé sous la forme d’une note que certains parlementaires se sont procurée. Du coup, une « réponse » circule également, qui fait état « d’erreurs factuelles » dans la note que j’ai produite, et conclut : « Ces erreurs de diagnostic ne sont pas anecdotiques, car elles participent des paramètres qui ont guidé le gouvernement dans ses choix. » Autrement dit, si je n’avais pas commis de telles erreurs, j’aurais enfin compris le sens du projet de loi Moscovici.

Avant de répondre à cette accusation, qu’on me permette de rappeler deux points :

 

- Frédéric Oudéa, l’actuel pdg de Société Générale, a reconnu mercredi 30 janvier, à l’Assemblée Nationale, devant les députés médusés que le projet Moscovici impacterait 0,75% de ses activités[1]. Je ne reviendrai donc pas sur la question de la prétendue séparation des activités qu’induirait le projet. Lors de la table ronde organisée à la Sorbonne le 21 janvier dernier, M. Thomas Philippon,le conseiller économique de M. Pierre Moscovici, a explicitement et publiquement reconnu que l’objectif du projet de loi n’est pas de scinder quoi que ce soit[2]. Il serait, selon lui, d’organiser la « résolution », i.e., le démantèlement ou le sauvetage d’une banque en faillite. Il y a beaucoup à dire sur ce second point mais je ne m’y attarde pas ici.

 

- Robert Engle (Prix Nobel) et trois universitaires ont publié en 2012 une analyse très intéressante du risque systémique des banques européennes[3]. Leur conclusion est simple : les banques européennes sont beaucoup plus dangereuses que leurs rivales américaines. Leur exposition au risque équivaut à 500% de leurs fonds propres, tandis que celle  des banques d’outre-atlantique culmine à 100%. La conséquence est malheureusement transparente : ce sont les contribuables qui paieront les 400% restants. L’économie européenne en a-t-elle les moyens ? Non. Pour ce qui est de la France, sachant que les 4 premières banques françaises ont, à elles seules, un total de bilan égal à 2,5 fois le PIB français, la réponse ne peut également qu’être « non ». Les auteurs en déduisent que nos banques (en particulier Crédit Agricole et BNP-Paribas) sont non seulement « trop grosses pour faire faillite » (too big to fail) mais encore « trop grosses pour être sauvées » (too big to save). Dit encore autrement : en l’état actuel des choses, si une méga-banque européenne tombe (Deutsche Bank, BNP-P, Monte dei Paschi…), l’économie européenne tout entière est à genoux.

 

Le crédit hypothécaire.

 

Revenons à présent au projet de loi de (non-)séparation bancaire. Voici ce que j’avais écrit : « depuis 2007, les départements « commerciaux » (des banques mixtes françaises) ne se financent déjà quasiment que grâce aux liquidités fournies par les dépôts, et ne vont pour ainsi dire jamais récolter des liquidités sur les marchés. » La conséquence de cette remarque, c’est que contrairement à ce qui est répété par les banques et les défenseurs du projet de loi, scinder les banques ne provoquerait pas un assèchement de liquidité pour le crédit accordé à l’économie réelle.  De même, si l’on se refuse à tout prix à scinder, appliquer une « filialisation » dure, englobant toutes les activités de marché des banques mixtes, autres que les activités de pure couverture des départements commerciaux, n’est pas de nature à provoquer une pénurie du crédit. La contre-note répond :

 

L’article affirme que les « départements commerciaux » (i.e., la banque de détail) ne font plus appel au marché. Or, les banques françaises ont émis l’an dernier plus de 200Md€ d’obligations sécurisées adossées à des crédits hypothécaires.

 

Il faudrait en déduire qu’à travers cet oubli, j’ai omis une source de financement majeure de l’économie française, et que, par conséquent, scinder les banques serait faire courir un risque grave à l’économie française.

Dont acte : les banques françaises financent bel et bien par emprunt obligataire leurs crédits hypothécaires. Les coupons de ces obligations sont garantis par un collatéral correspondant aux intérêts à venir des crédits hypothécaires. Ai-je eu vraiment tort de les « oublier » ? D’après la Banque de France, l’encours des prêts à l’habitat (y compris crédits titrisés), accordés en France par les institutions de crédit aux ménages, s’est élevé à 847 Md€ en décembre 2011 et à 875 Md€ en décembre 2012. Soit une augmentation de 28 Md€ (+4,6 %). Ce qui veut dire que, à supposer que le chiffre de mon contradicteur soit correct, sur les 200 Md€ levés par les banques françaises, moins de 28 ont servi au crédit immobilier.

Les 172 Mds€ restants ? Hors crédit immobilier les nouveaux prêts des banques françaises aux ménages et aux entreprises non financières ne se sont élevés qu’à 22 Mds. Restent donc encore 150 Mds€ qui n’ont pas servi au financement de l’économie réelle. A quoi ont-ils servi ? A des activités de marché. Comment le remboursement de ces 150 Mds€ sera-t-il sécurisé ? Par les intérêts perçus sur les crédits hypothécaires. Autrement dit, en accordant 27 Mds€ de prêts à l’immobilier, les banques françaises ne font qu’entretenir une activité annexe qui leur permet d’accéder à 150 Mds€ de financement pour leurs activités de marché[4]. Qui dit mieux ?

Cet exemple illustre donc à merveille le fait que ce ne sont nullement les marchés qui financent l’économie réelle, mais bien l’économie (les ménages, les entreprises) qui finance les activités de marché.

Loin de montrer que l’on aurait tort de scinder les banques, cette objection fournit un argument de plus pour le faire.

 

Deux remarques complémentaires :

 

1) Si les banques se contenaient de financer exclusivement leurs prêts via des emprunts sur les marchés, ces opérations constitueraient du simple financement externe. Quelle est la logique économique qui, dans le contexte des banques mixtes, justifie qu’on oblige le département « commercial » d’une banque à solliciter, pour ce type de financement, le département « marché » du groupe bancaire auquel il appartient ? Qu’est-ce qui lui interdit de mettre en concurrence différentes banques de marché à qui il demandera de lui fournir ce service ? Si l’on croit aux vertus de la concurrence, la qualité du service n’en sera que meilleure pour un prix plus faible, et le coût du crédit hypothécaire appliqué aux clients n’en sera que plus faible. Tandis que, si ledit département « commercial » est contraint de recourir aux services du département « marché » du groupe bancaire auquel il appartient, il le fera même si ce service lui est facturé très cher. La mixité d’une banque engendre, en son sein, un département commercial « captif » du département « marché ».

 

2) Le crédit hypothécaire est largement responsable de la bulle immobilière, dont les effets désastreux sur les populations les plus précaires et les jeunes sont connus. (A ce sujet, la France est l’un des rares pays où elle n’ait pas encore crevé…) Est-ce vraiment ce type de « succès » que l’on veut mettre en avant pour vanter le financement de l’économie réelle  par les marchés financiers ?

 

2. Le ratio crédit/dépôt

 

La seconde objection invoquée pour signifier que j’ai tort de minorer le rôle des marchés dans le financement de l’économie française :

 

Plus généralement en France le ratio crédit sur dépôt est structurellement supérieur à un. L’activité de banque de détail est donc bien dépendante des marchés car les banques n’ont pas assez de dépôts pour alimenter son activité de crédit.

 

En effet, dans certains pays (France, Etats-Unis), le ratio crédits/dépôts est supérieur à 100%[5]. Mais, contrairement à ce que l’auteur de cette « réfutation » pourrait laisser croire, cela ne veut absolument pas dire que les banques financent la différence crédits – dépôts par le développement d’activités de trading sur les marchés.

Pour le comprendre, il faut d’abord comprendre pourquoi ce ratio peut être supérieur à 100%. A priori, c’est un paradoxe : en effet, toutes les fois qu’une banque accorde un crédit, le bénéficiaire place ce crédit en dépôt (dans la même banque ou dans une autre). Au niveau agrégé, l’ensemble des crédits devrait donc a priori être égal à l’ensemble des dépôts. Si les seconds sont inférieurs aux premiers, c’est qu’un nombre significatif de bénéficiaires de crédit n’ont pas transformé ce crédit en dépôt. Il n’y a que deux manières d’y parvenir : a) soit le crédit a été transféré hors de France (i.e., a servi à acheter un actif étranger, et alimente donc in fine un dépôt bancaire hors de France), b) soit il a servi à acheter un titre bancaire[6]. (Par exemple, acheter une obligation non bancaire ou une action finit ultimement par alimenter un dépôt.) En France, les deux phénomènes sont très vraisemblables.

En particulier, cela ne veut nullement dire que les banques auraient accordé beaucoup de crédit. Une banque, redisons-le, c’est une institution financière qui a reçu le droit (par délégation de l’Etat, qui lui accorde la licence bancaire) de créer de la monnaie. Chaque fois qu’une banque accorde un crédit, une part significative de ce crédit constitue de la monnaie qui n’existait pas une minute plus tôt. Magique ? Non. C’est complètement normal. Il n’y a que deux planches à billet dans la zone euro : la BCE et les banques privées. A ceci près que la monnaie créée par la BCE ne peut jamais être inflationniste puisqu’elle ne sort jamais du marché interbancaire. La seule planche à billet capable de générer de l’inflation (quand l’argent créé est mal investi), ce sont les banques privées. De sorte que ceux –et ils sont nombreux– qui diabolisent la planche à billets doivent comprendre qu’en bonne logique ils devraient recommander la fermeture de toutes les banques !

Une banque peut donc fort bien accorder des crédits même si elle n’a aucun dépôt. C’est le cas d’Oseo, de la BEI, etc. Ceci est parfaitement accepté. Ainsi, dans le cadre des règles prudentielles de Bâle III (dont les banques ne cessent de se plaindre au motif que ces règles les pénaliseraient au point de les empêcher d’accorder des crédits que, par ailleurs, elles n’accordent déjà quasiment plus, j’y reviendrai), grosso modo, une banque peut accorder 10 de crédit pour 1 de fonds propres et 0 en dépôt.

Pourquoi, dans ces conditions, les banques mixtes prétendent-elles qu’elles ont « recours au marché » pour financer les crédits qu’elles accordent ? Tout simplement parce qu’elles font du profit en jouant sur le ‘spread’ qu’elles payent à leurs fournisseurs de liquidité sur les marchés, qui se trouve être moins élevé que celui qu’elles facturent à leurs clients. Cela veut-il dire que des banques commerciales séparées des banques de marché auront davantage de mal à trouver, au besoin, ce type de financement sur les marchés ?  Non. Si la banque commerciale est séparée de la banque de marché, donc moins risquée, elle s’assurera un coût de financement – concurrentiel cf. supra – sur les marchés, parce qu’elle sera perçue comme un bon risque par les prêteurs. (Rappelons que le rendement annuel de la banque retail de BNP-Paribas est de 33% !) D’autant qu’elle conservera la garantie de l’Etat, que les banques de marché, elles, auront perdue.

 

3. D’autres arguments?

 

Les défenseurs du projet de loi évoquent parfois d’autres arguments, de nature « prophétique », pour expliquer pourquoi il ne faut surtout pas scinder les banques. Ces « arguments » sont le plus souvent du type suivant : « à l’avenir, il est inéluctable que les marchés prennent une place grandissante dans l’économie française. » Ou encore : « Les accords de Bâle III vont contraindre les banques françaises à… »

 

Contrairement à ce que ce type de prophétie tient pour une évidence, il n’y a rien d’inéluctable dans le rôle joué par les marchés financiers dans notre économie. Ce rôle était très faible jusque dans les années 1990. La loi n’autorise les banques mixtes que depuis 1984. Les grands groupes mixtes comme Crédit Agricole et BNP-Paribas sont nés respectivement en 1996 et 1999. Le paysage bancaire français actuel est donc récent, et n’a strictement rien d’irréversible. En revanche, la rhétorique des banques consiste très souvent à présenter l’évolution qui les intéresse comme étant inscrite dans une logique de l’histoire qu’elles seules connaissent (à la manière dont les marxistes, au nom du matérialisme historique, prétendaient connaître les lois d’airain de l’histoire).

 

Quant aux accords de Bâle III, il est exact qu’ils imposent (via le ratio de liquidité de Bâle III) une réduction du ratio crédit/dépôt pour les banques qui auront des dépôts. Ce ratio vise à sécuriser les dépôts. (Il ne concerne donc pas les banques qui n’ont pas de dépôt !) Le relâcher, ou retarder la mise en oeuvre de Bâle III, au motif que cela menacerait le financement de l’économie, cela reviendrait à retarder le moment où un cancéreux devrait s’arrêter de fumer au motif que fumer le stimule dans son travail (de sorte qu’il sera moins « efficace » s’il s’arrête de fumer). La vérité, c’est que le jour où il sera mort, il sera toujours moins efficace que s’il s’était arrêté à temps de fumer. Et le caractère léthal de la dangerosité des banques mixtes européennes devrait être assez clair pour ceux qui ont lu l’introduction de ce billet.

 

Les banques françaises sont-elles « contraintes » de réduire leur crédit à cause de Bâle III ? Non. Pour réduire le ratio crédit/dépôt, on peut certes réduire le numérateur mais on peut aussi augmenter le dénominateur. Comment augmenter les dépôts ? En augmentant leur rémunération de manière qu’ils soient plus attractifs que les OPCVM monétaires et l’assurance-vie. De manière surprenante, cette seconde option est rarement invoquée comme « loi d’airain » de l’histoire.

 

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La séparation bancaire – Partie 1 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/separation-bancaire-un-projet-a-lemporte-piece-quil-est-encore-temps-darreter/

La séparation bancaire – Partie 2 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/la-separation-bancaire-2-un-enjeu-clef-du-developpement-durable/

La séparation bancaire – Partie 3 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/27/separation-bancaire-3-pourquoi-faut-il-scinder-les-banques/

La séparation bancaire – Partie 4 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/05/separation-bancaire-4-des-differentes-manieres-de-scinder-les-banques/

La séparation bancaire – Partie 5 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/07/separation-bancaire-5-linsuffisance-du-projet-de-loi-moscovici/

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Séparation bancaire (6) - Les objections du secteur bancaire.

Auteur :  Gael Giraud (CNRS, Centre d’Economie de la Sorbonne, Ecole d’Economie de Paris, Labex REFI (Régulation Financière))

 De l’ensemble des objections formulées par le secteur bancaire contre une scission stricte (du type GSA), trois arguments, seulement, retiennent l’attention. Le premier est faux, et les deux suivants sont exacts. Mais l’exactitude du second, au lieu de plaider contre la séparation, fournit au contraire, une raison supplémentaire pour mettre en oeuvre le GSA. De sorte qu’in fine, seule la troisième objection prête à réflexion et invite à un véritable débat politique entre les différentes manières de scinder les banques évoquées dans la section II plus haut. Nous proposons une façon simple de résoudre cet arbitrage en maintenant la scission stricte du GSA (renforcé).

 

Qu’adviendrait-il si l’on faisait un vrai GSA ? Trois scénarios du pire sont généralement envisagés.

 

1. Manque de liquidité du côté « commercial » ?

 

Le premier scénario consiste à faire valoir que les banques commerciales séparées de leur département « marché » manqueraient de liquidités nécessaires à leur métier. Cette objection repose sur un scénario imaginaire car, depuis 2007, les départements « commerciaux » des banques mixtes françaises ne se financent déjà quasiment que grâce aux liquidités fournies par les dépôts, et ne vont pour ainsi dire récolter des liquidités sur les marchés. Ils le faisaient davantage, avant 2007, grâce à la titrisation (dont il a été question plus haut) : de cette manière, en effet, les banques pouvaient accorder des crédits aux PME et aux particuliers, et revendaient cette créance, insérée parmi beaucoup d’autres, dans un CDO[1] ou un CMBS[2]. L’espoir qui a sous-tendu le développement de la titrisation depuis la fin des années 1980, était qu’elle puisse permettre de financer toute l’économie par les marchés (alors qu’actuellement seuls les grands groupes se financent sur les marchés)[3]. En effet, la plupart des PME (a fortiori des particuliers) ne peuvent pas émettre de la dette ou une action ou un « papier commercial » sur les marchés : faute de connaître l’émetteur de cette dette, aucun investisseur ne voudrait lui prêter du fait du coût exorbitant de la collecte d’information.  Les produits de titrisation, parce qu’ils regroupent des centaines, voire des milliers, de créances différentes, ont pu faire croire qu’ils permettraient d’épargner aux investisseurs la tâche de s’informer sur la PME à qui ils envisageaient de prêter : ils reposaient sur l’idée (illusoire) que la multiplication des créances permet de diversifier le risque de manière automatique. En ne mettant pas « tous ses oeufs dans le même panier », celui qui achète un CDO ne peut-il pas se dispenser de la moindre étude sur la solvabilité de ses débiteurs ? Las, 2007-2009 a montré que la titrisation, non seulement, ne fournit aucune garantie contre l’effet de contagion  mais, pire encore, y contribue considérablement. C’est la raison pour laquelle le marché de la titrisation est encore aujourd’hui en léthargie (après avoir été dans le coma en 2008-2009 et l’être resté pour les marchés espagnol et grec par exemple) : rares sont les investisseurs qui souhaitent de nouveau se risquer à acheter ce genre de créance.  Reste qu’il pourrait se « réveiller » à la faveur d’une nouvelle bulle spéculative (les tombereaux de liquidités injectées par les Banques Centrales depuis le milieu des années 1990 et, tout spécialement, depuis 2008, rendent l’éventualité d’une nouvelle bulle très probable). De sorte qu’il est impératif de réglementer davantage le marché de la titrisation[4].

 

Depuis qu’il est devenu clair, dès 2007, que la titrisation, loin de constituer la panacée qui devait permettre de financiariser toute l’économie, mettait au contraire l’ensemble de la sphère financière mondiale (et des économies qui en dépendent) en danger, force est au secteur bancaire de reconnaître qu’il ne peut pas financer les PME et les particuliers grâce aux marchés[5]. Cette tâche essentielle revient donc aux « traditionnelles » banques commerciales. Il est vraisemblable en outre que des banques commerciales spécialisées (libérées de la tutelle du département « marché ») accomplissent mieux leur métier, puisque leurs dépôts et le capital de la banque seront vraiment affectés au crédit à l’économie réelle (et non plus aux opérations à fort effet de levier sur les marchés, cf. problèmes 1) et 2) supra).

 

2. Manque de liquidité côté « marché » ?

 

La seconde objection majeure des banques contre une vraie séparation (du type GSA) est la  suivante : cela nuira aux banques de marché en les privant de liquidités. C’est en quelque sorte la réciproque de l’objection précédente.

Remarquons, tout d’abord, qu’il n’est pas rare d’entendre tel professionnel du secteur bancaire faire valoir consécutivement ces deux objections, alors qu’elles s’excluent mutuellement. Entre les deux, il faut choisir — ce qui revient à reconnaître qui des deux départements, aujourd’hui, est pourvoyeur de liquidité pour l’autre. Si l’on estime que c’est l’entité « marché » qui irrigue l’entité « commerciale », on optera pour la première objection. Si, en revanche, c’est l’entité « commerciale » qui abreuve l’entité « marché », on choisira la seconde.

Or cette seconde objection est exacte. On l’a dit, les dépôt fournissent des liquidités (à un prix bien plus faible que celui que les banques seraient tenues d’acquitter sur les marchés) qui facilitent grandement les activités de marchés des banques d’investissement. Lorsque ces activités sont florissantes, les dépôts permettent de démultiplier l’effet de levier. Mis à part les autres ratios prudentiels auxquels les banques sont astreintes, 1 unité de dépôt les autorise à prêter 100 unités sous forme de crédit. Lorsque l’unité en question s’exprime en milliards d’euros, elle constitue un levier considérable. Inversement, lorsque les activités du département « marché » tournent mal, les liquidités des dépôts permettent de limiter l’impact des pertes subies. La « résurrection » de Natixis, pourtant en quasi-faillite, après son “articulation” avec les banques populaires en témoigne. Enfin, et surtout, la présence de dépôts, alliée à une taille suffisante, permet à une banque mixte de jouir de la garantie de l’Etat. Cette garantie lui permet d’emprunter elle-même sur les marchés du crédit  à un taux très bas, on l’a dit.

 

On comprend, dès lors, que les banques mixtes françaises craignent pour la rentabilité de leurs activités de marché si elles étaient effectivement scindées : elles seraient contraintes de se refinancer davantage (à encours de crédit constant), ce qui a un coût (le taux de refinancement sur le marché interbancaire) ; elles perdraient la garantie de l’Etat et seraient contraintes de se financer sur les marchés à un taux plus élevé.

 

Pour exacte qu’elle soit, cette objection constitue-t-elle une raison suffisante pour ne pas légiférer en faveur d’un authentique GSA ? Nous ne le croyons pas. Les opérations de marché, aujourd’hui, mettent en jeu une contrepartie issue de l’économie réelle pour moins de 10% d’entre elles. Toutes les autres (au moins 90%) sont des transactions entre institutions financières. Leur utilité pour la collectivité économique du pays mérite d’être très profondément interrogée : ni l’analyse économique[6], ni l’expérience historique des 30 dernières années ne permettent d’étayer la thèse selon laquelle le développement des marchés financiers a réellement promu la croissance du PIB (encore moins d’autres indicateurs alternatifs, tels que ceux du rapport Sen-Stilgitz, 2010). Si l’activité de marché des grands groupes bancaires devient moins rentable, leur rendement sur action (encore proche de 8% en 2012) déclinera, pour éventuellement revenir à des taux plus sensés, compte tenu de l’absence de croissance de l’économie réelle. Faut-il le déplorer ? Et continuer de faire courir à la collectivité les 5 risques majeurs évoqués supra ?

 

3. Un « modèle français » ?

 

Une variante de cette seconde objection affirme que le « modèle français » de la banque « universelle » aurait fait la preuve de sa résilience, au contraire des banques spécialisées. S’il est exact que Lehman Brothers (qui, après avoir pourtant survécu à 1929, a fait faillite le 15 septembre 2008) était une pure banque d’investissement, en revanche, il n’existe pas de « modèle français » : BNP-Paribas, Deutsche Bank et Citigroup sont trois groupes bancaires mixtes tout à fait comparables dans leur structure. En outre, on peine à trouver une preuve empirique de la résilience des banques mixtes au regard du sort de la Société Générale, Fortis, Citigroup, RBS, UBS, Unicredit ou encore RBS (Royal Bank of Scotland)… Ce dernier exemple mérite qu’on s’y arrête : en 2008, cette banque « universelle », créée en 1727, est la plus grande banque d’Ecosse, la seconde du Royaume-Uni et d’Europe, ainsi que la cinquième dans le monde en termes de capitalisation boursière. Fin novembre 2008, la banque est en faillite. Le gouvernement britannique devient l’actionnaire majoritaire de RBS, à hauteur de 57,9 %, en acquérant pour 15 milliards d’euros d’actions ordinaires et pour 5 milliards d’euros d’actions préférentielles. Il s’agit de l’effondrement le plus important qu’ait connu une entreprise britannique. En février 2009, RBS annonce une perte est de 27 milliards d’euros. En avril 2009, RBS annonce la suppression, sur deux ans, de 9 000 emplois.

Cet exemple n’est pas isolé. Rappelons que la Société Générale doit sa survie au contribuable américain : sur les 80 milliards de dollars apportés par le budget fédéral fin 2008 lors du sauvetage d’AIG, 12 milliards étaient dus par AIG à la banque française. En outre, les grandes banques françaises ont toutes bénéficié de prises de participation de l’Etat dès 2009, qui a endossé un risque exorbitant tout en faisant des dons significatifs au secteur bancaire[7] . Enfin, la garantie de l’Etat français a été octroyée au travers de la SFEF : cette banque, créée ex nihilo en 2008,  avait pour seule fin de fournir le secteur bancaire français en liquidités ;  le gouvernement français s’est gardé de décider de son statut (banque publique ? privée ?) de manière à lui permettre de jouir de la garantie de premier rang de l’Etat français (ce qui en fait plutôt une banque publique) tout en émettant de la dette rachetée par la BCE (ce qui constituerait une violation des Traités européens s’il s’agissait d’une banque publique). Finalement, le statut de banque publique lui a été attribué, une fois sa mission accomplie[8] en 2010…

S’il est possible que les banques mixtes, en moyenne, souffrent moins lors d’un krach que des banques spécialisées, cela n’a rien d’étonnant. Comme on l’a déjà dit : ce sont les liquidités de la partie « commerciale » de la banque qui lui permettent d’assumer plus facilement une partie de ses pertes sur les marchés. Qu’est-ce à dire, sinon que le « modèle de la banque universelle française »,  outre qu’il n’est pas spécialement français, désigne en réalité une banque de marché adossée aux facilités que lui procure un département commercial ?

 

4. OPA sur les banques françaises ?

 

La troisième objection est la plus sérieuse. Elle consiste à faire valoir qu’en cas de scission, les banques françaises seront redevenues suffisamment petites pour être susceptibles de faire l’objet d’OPA.

 

Il peut paraître étonnant de voir cette objection avancée par des professionnels qui, le reste du temps, vantent les mérites de la concurrence et du libre-échange. Ces prétendues vertus ne seraient-elles bonnes que pour les autres ? En réalité, cela n’a rien d’étonnant dans l’exacte mesure où le secteur financier, bancaire en particulier, n’est pas un secteur industriel concurrentiel (contrairement à l’image qu’il donne parfois de lui-même). Peu de secteurs en Europe sont aussi concentrés que le secteur bancaire. (Il est d’ailleurs remarquable que le Commissariat à la concurrence ne se soit jamais ému des fusions du secteur bancaire, qui se sont multipliées depuis 2008 et qui ont conduit tout droit au gigantisme dénoncé plus haut (cf. problème 4)). En outre, les prix de marchés financiers ne répondent pas à une logique concurrentielle (au sens où l’entend l’analyse économique classique) : s’ils y obéissaient, en effet, une hausse du prix d’un actif entrainerait toujours une baisse de sa demande. Or, c’est le contraire qu’on observe durant les phases euphoriques (bullish) du cycle du levier : plus le prix d’un actif augmente, : plus le prix d’un actif augmente, plus sa demande croît[9]. Inversement, une baisse du prix d’un actif devrait toujours entrainer une hausse de sa demande. De nouveau, c’est le contraire qu’on observe durant la phase « dépressive » (bearish) du cycle du levier. L’acitivité d’une banque de marché n’a donc que peu à voir avec celle d’un industriel tenu de se montrer plus « compétitif » que ses concurrents : elle consiste essentiellement à anticiper les phases bullish et bearish et à en tirer parti. Rien de surprenant, donc, si le secteur bancaire européen (français en particuier) ne se montre guère enthousiaste à l’idée de devoir, à son tour, assumer les conséquences de la libre circulation des capitaux en Europe.

 

Reste que la préoccupation induite par le caractère « opéable » des banques françaises scindées est légitime. Cela veut-il dire que le meilleur moyen d’y répondre consiste à poursuivre la course au gigantisme dans laquelle se sont lancées les premières banques françaises ? Et qui fait courir à l’économie française les 5 dangers majeurs énoncés plus haut ? Une autre réponse politique peut être apportée : il est souhaitable, pour l’économie française, qu’elle conserve un secteur bancaire national, orienté vers l’économie française —aussi bien afin d’assurer un accès au marché aux grands groupes industriels qu’afin de faciliter l’accès du Trésor français au marché du crédit souverain. Il n’est donc pas illégitime de chercher à protéger le secteur bancaire français d’éventuelles OPA agressives. Pour ce faire, une disposition législative analogue à celle qui a été adoptée par l’Italie en 2010 pourrait être envisagée. Plus généralement, la France applique aujourd’hui la directive européenne OPA dans sa mouture la plus favorable à la libre-circulation des capitaux. Or l’analyse économique la plus « traditionnelle » fait valoir depuis longtemps (Ricardo, déjà, mais aussi Ekscher, Ohlin et Samuelson) que les avantages du libre-échange s’effondrent en présence de parfaite mobilité du capital (lequel s’investit nécessairement chez le moins-disant fiscal et le plus rentable à court terme, et non dans l’activité relativement la plus productive de chaque pays). Mettre des barrières aux OPA agressives n’est donc pas une hérésie à l’égard de la doctrine du libre-échange, au contraire : c’est un moyen de permettre à la mondialisation de remplir ses promesses[10].

Plusieurs dispositions peuvent être adoptées :

1) interdire les OPA agressives lancées par des sociétés qui ne sont pas elles-mêmes « opéables ». Il s’agit d’appliquer un principe de réciprocité. Exemple : Arcelor n’eût jamais dû pouvoir être conquis par Mittal, dont le capital est verrouillé par une famille.

2) Soumettre toute OPA hostile à l’appréciation préalable de l’Autorité des Marchés Financiers (AMF). Celle-ci aura pour mission de s’assurer que la fusion résultant de l’OPA n’aura pas pour conséquence probable d’endommager le secteur auquel appartient l’entreprise cible. Exemple : le raid projeté par ENEL sur Suez, dans la mesure où il était financé essentiellement par l’emprunt bancaire, eût conduit assez probablement au dépeçage ultérieur de Suez et au relèvement des tarifs d’électricité aux fins de rembourser l’emprunt.

3) Mettre en discussion au niveau européen le principe d’une interdiction des OPA agressives lancées par des entreprises non-européennes sur des entreprises de la zone euro. Une telle suggestion a été avancée, inter alia, par Michel Rocard en 2006.

 

Ces dispositions pourraient être conditionnelles à un droit de regard public sur les activités de marché des banques. Ne seraient éligibles à la protection juridique que les banques de marché qui, par exemple, n’accordent pas de crédit aux hedge funds ou n’ont pas d’établissement dans un paradis fiscal ou vendent la dette publique française (sur laquelle elles exercent un monopole) en majorité à des résidents[11].

 

5   Qu’arrivera-t-il si l’on scinde vraiment les banques ?

 

Examinons les différentes conséquences possibles d’un GSA en France.

 

A. Du côté des banques de marché.

 

Les banques de marché verront leur taille de bilan se réduire de manière significative — ce qui, nous l’avons vu (cf. problème 4) supra) est une bonne nouvelle. Il ne fait guère de doute également que, ne disposant plus des liquidités des déposants, elles devront trouver des liquidités à un coût bien supérieur sur les marchés financiers. Perdront-elles en compétitivité vis-à-vis des autres banques ? C’est possible, à ceci près, comme on l’a souligné, que le marché des opérations de trading n’est pas régi par des règles de concurrence au sens classique. Elles auront simplement moins de moyens à leurs dispositions pour épouser la cyclothymie des marchés financiers. Dans la mesure où l’utilité sociale de ces cycles du levier est amplement sujette à caution, cela ne veut aucunement dire que l’économie française aurait à en pâtir, au contraire.

Certaines banques françaises font valoir, cependant, que, devenues moins compétitives, elles verraient leur notation dégradée. Du coup, prétendent-elles, elles pourraient devoir abandonner leur rôle de spécialistes en valeurs du Trésor et laisser la tenue de marché des emprunts français tomber dans les seules mains des banques américaines. Ce type de scénario, bien que de nature à effrayer certains fonctionnaires du Trésor, est largement imaginaire : le financement des emprunts d’Etat est essentiellement assuré par le système du repo (ou prise en pension à très court terme), indépendant de la notation de la banque qui l’assure.

Les banques de marché françaises cesseront-elles de faire crédit aux grands groupes ? C’est là une question plus pertinente. Pour y répondre, il importe de comprendre que les banques mixtes ont déjà considérablement réduit le volume de leur crédit auprès des grands groupes. C’est la raison pour laquelle certains d’entre eux créent eux-mêmes leur propre banque : ainsi de Volkswagen en Allemagne, de PSA en France (en 2010) qui ont vu toutes deux  la licence bancaire accordée à leur banque de financement.

 

Il est possible, en revanche, que les grands groupes industriels hésitent avant de lancer des opérations financières d’envergure avec de pures banques de marché.  Actuellement, en effet, ils savent qu’en cas de difficulté, la banque « mixte » aura le matelas des dépôts pour se « refaire » et la garantie de l’Etat. En revanche, ils savent aussi que de pures banques de marchés sont davantage exposées aux risques des marchés financiers. Or, si les grands groupes industriels aujourd’hui n’acceptent de traiter avec les banques mixtes que parce qu’ils les savent soutenues par les dépôts et le contribuable, s’ils réduisent en conséquence leur demande de crédit pour cause de séparation stricte, cela ne fournira-t-il pas une bonne incitation aux banques de marché pour réaliser des opérations moins risquées ? Bien sûr, cela contraindra les banques françaises à quitter la cour des mégabanques : elles ne pourront plus rivaliser avec Goldman Sachs, qui est une pure banque de marché géante. Mais notre économie a-t-elle besoin de ces mégabanques qui ne financent pas, ou très peu, l’économie réelle ? Et qui lui font courir des risques décrits plus haut ?

Quant aux grands groupes industriels qui refuseraient de se financer auprès de banques de marché jugées trop risquées, ils ont la possibilité de demander la licence bancaire pour leur banque de financement. C’est déjà le cas chez bon nombre d’industriels automobiles : RCI Banque a permis au groupe Renault de déposer du collatéral – des prêts automobiles titrisés – auprès de la BCE pour financer les activités du groupe. De même, nous avons déjà évoqué PSA  et, en Allemagne, Volkswagen et Audi. (Ces initiatives témoignent, s’il en était encore besoin, de la défaillance profonde du secteur bancaire « marché » à remplir son rôle, à savoir pourvoir les grands groupes industriels des liquidités dont ceux-ci ont besoin.) Si des industriels ne parvenaient pas à créer une banque adaptée à leurs besoins, il leur resterait la possibilité de se financer auprès des banques commerciales, comme ils le firent pendant les 30 glorieuses. S’en sont-ils si mal tirés ? Il est vrai que le contexte institutionnel a été considérablement bouleversé depuis les Trente Glorieuses : l’abandon des accords de Bretton-Woods a fait apparaître des risques de change auxquels toute banque commerciale devant traiter avec un grande groupe ayant des activités hors de sa zone monétaire de rattachement est aujourd’hui confrontée, et face auquel le seul recours, aujourd’hui, reste le marché (notamment les dérivés de change). De même, le métier traditionnel d’une banque commerciale —à savoir, la « transformation des maturités », i.e., prêter à long terme et emprunter à court terme— requiert aujourd’hui, davantage qu’hier, d’avoir accès aux marchés (de dérivés de taux) pour gérer les risques de taux. Ceci est simplement la conséquence de la puissance démesurée que nos sociétés européennes ont peu à peu accordée aux marchés financiers (aux dépens des activités traditionnelles d’intermédiation bancaire).

 

En réalité, beaucoup de directeurs financiers des grands groupes industriels ont eu la prudence de conserver des lignes de crédit « traditionnelles », conscients que le « tout marché » n’est nullement la panacée. Peugeot, par exemple, peut toujours effectuer des tirages de cash auprès de BNP.  Sur cette question de l’impact d’une séparation sur le crédit aux grands groupes industriels, il importe d’écouter au moins autant ce qu’ont à en dire ces derniers que les cris d’orfraie poussés par le secteur bancaire lui-même. Si l’option consistant à confier à des banques commerciales la gestion des « grands comptes » associés aux grands groupes industriels devait être privilégiée, cela impliquerait que les banques commerciales soient capables de gérer des comptes et des transactions d’instruments financiers pour le compte de leurs clients, et soient autorisées à distribuer des produits d’épargne de tiers indépendants (asset managing). C’est ici qu’une application sans état d’âme de la règle Volcker serait indispensable de manière à s’assurer que les brokers internes des banques commerciales en charge de ces opérations traiteront exclusivement les ordres des clients de la banque. L’alternative serait que les ordres des banques commerciales pour le compte de leurs « grands clients » soient redirigés vers des brokers tiers en charge d’intervenir pour les clients de la banque. Cette seconde option ferait courir le risque à l’ensemble du dispositif de basculer vers une situation où les banques commerciales seraient assujetties aux banques de marché (ce qui pourrait, de nouveau, favoriser à juste titre la défiance des grands groupes industriels à l’égard de l’ensemble du secteur bancaire, et renforcer l’intérêt de solutions de financement « maison » au sein de chaque grand groupe). La première option court le risque symétrique de transformer les banques commerciales en nouvelles banques mixtes si le partage entre activités de trading pour compte propre et activités pour tiers n’était pas établi suffisamment rigoureusement.

 

Il est également envisageable (et c’est le plus vraisemblable) que nos grands groupes choisiraient de garder des relations commerciales avec les deux types de banque —chacune étant indispensable dans sa spécialité. Enfin, si de trop grandes difficultés devaient être rencontrées à ce sujet (ce qui n’a rien de nécessaire puisque d’autres solutions existent), la puissance publique pourrait toujours envisager d’utiliser l’outil d’une véritable Banque Publique d’Investissement, susceptible d’intervenir non seulement auprès des PME (à la manière d’Oseo) mais auprès des grands groupes industriels eux-mêmes. Un exemple révélateur, à cet égard : c’est l’Etat qui a mis en place le préfinancement du paquebot géant commandé à Saint Nazaire.  Alors que cette tâche est du ressort normal de nos grandes banques dites « universelles ». Pourquoi cette démission ? Parce ces dernières, en réalité, sont devenues d’immenses banques de trading financier qui maquillent le trading pour compte propre derrière une grande partie de leurs activités de couverture et de tenue de marché. Si une véritable scission des banques devait pénaliser nos grands groupes industriels (parce que les banques de marché ne feront pas davantage leur véritable métier que les banques mixtes actuelles), ne serait-ce pas à la Banque Publique d’Investissement de jouer le rôle véritable de banque de marché au service des grands groupes industriels français ?

Quoi qu’il en soit, ces difficultés, pour réelles qu’elles soient, admettent des solutions. Et l’on ne voit aucunement pourquoi elles constitueraient des raisons suffisantes, par conséquent, pour ne pas engager la scission des banques.

 

B. Du côté des banques commerciales.

 

Les banques commerciales recommenceront à faire leur métier de crédit et de dépôt dans la mesure où leur pouvoir de création monétaire ne sera plus aimanté par les activités de marché très rentables à court terme  (mais très risquées).

 

Nous l’avons déjà signalé, l’abandon des accords de Bretton-Woods a fait apparaître des risques de change auxquels toute banque commerciale devant traiter avec un client ayant des activités hors de sa zone monétaire de rattachement est aujourd’hui confrontée, et face auquel le seul recours, aujourd’hui, reste le marché (notamment les dérivés de change). De même, le métier traditionnel d’une banque commerciale —à savoir, la « transformation des maturités », i.e., prêter à long terme et emprunter à court terme— requiert aujourd’hui, davantage qu’hier, d’avoir accès aux marchés (de dérivés de taux) pour gérer les risques de taux.

Aussi le GSA d’aujourd’hui ne peut-il pas être la réplication du GSA de Roosevelt, adopté en 1933. Néanmoins, les aménagements nécessaires au contexte monétaire et financier contemporain sont relativement simples et peu nombreux. 1) Puisque les banques commerciales ne pourront pas se passer de l’accès aux marchés financiers pour gérer les risques de taux et de change qu’elles porteront du fait de leurs transactions commerciales, il n’est pas question de leur interdire cet accès aux marchés. En revanche, c’est au régulateur de définir très précisément la liste, restreinte, des produits dérivés de couverture de taux et de change que les banques commerciales seront autorisées à utiliser. Il n’est pas question, dans le cadre de cette note, de proposer une telle liste. Nous le ferons dans une note suivante. Il est clair, cependant, que l’essentiel des produits de titrisation devront leur être interdits. 2) La loi devra également interdire au département d’une banque commerciale chargé de la couverture des risques de change et de taux de dégager des bénéfices. Puisqu’il doit s’agir uniquement d’opérations de couverture, elles ne doivent pas générer de pertes mais n’ont aucune raison de générer du profit. Il conviendra donc que la licence bancaire s’accompagne d’une législation spécifique obligeant tout profit dégagé par le département de couverture des risques à être réinvesti dans l’entreprise. C’est une intrusion dans le business model de la banque, certes, mais puisqu’il s’agit de banques commerciales (et non de banques de marché), il nous paraît parfaitement légitime d’exiger que seules ses opérations commerciales soient lucratives. 3) Enfin, les banques mixtes sont actuellement tenues par un « fiduciary duty », i.e., une obligation de conseil, réservée aux clients particuliers et aux PME. En pratique, cette obligation autorise un client qui estimerait avoir été lésé par ladite banque à porter plainte en faisant valoir l’asymétrie de compétence et d’information qui le distingue de la banque commerciale. Il conviendrait d’étendre l’obligation de conseil à tous les clients d’une banque commerciale. Cela permettrait en particulier aux collectivités locales d’être couvertes contre le risque de se retrouver victimes de stratégies financières sophistiquées dont la logique leur aurait « échappé », et qui se révéleraient susceptibles d’entrainer des pertes substantielles aux dépens de la collectivité. Qu’on se rappelle, par exemple, que les créances actuelles de Dexia représentent encore aujourd’hui environ 90 milliards d’euros, dus en grande partie par des collectivités locales à cours de liquidités ou non solvables… Etendre cette clause d’obligation de conseil à tous les clients d’une banque commerciale est une troisième manière de s’assurer que son accès au marché sera strictement réduit à ses besoins de couverture. Si, en effet, l’opération qu’elle a vendue à un client se révélait perdante, il ne lui serait plus possible d’infliger la perte à son client au motif que « les marchés sont défavorables ». Ce serait à elle d’encaisser la perte afférente comme pour toute erreur de gestion.

Ces trois aménagements devraient permettre aux banques commerciales de ne pas « glisser » vers une nouvelle forme de mixité, en cantonnant de manière très stricte le type d’accès aux marchés auquel elles seront autorisées afin de réaliser leur métier : les produits disponibles seront eux-mêmes contrôlés, le marché ne pourra pas devenir source de profit et les clients de la banque ne pourront pas être victimes des aléas des marchés.

Une spécificité française exige, ici, d’être mentionnée : une grande partie de l’épargne échapperait, en effet, au bilan des banques commerciales françaises, pour aller se placer dans l’assurance-vie et le livret A. Les banques françaises afficheraient de ce fait un ratio emplois/ressources supérieur à 100 %, alors qu’il n’est que de 76 % chez HSBC et de 80 % chez UBS. Après scission, beaucoup de banques commerciales seraient par conséquent obligées de faire appel aux marchés pour compléter leurs financements. Si les activités bancaires étaient séparées, les banques commerciales seraient « contraintes » de recréer une activité d’émission sur les marchés, soit de se faire financer par la BFI filialisée (i.e., par la filiale « marché »). Cette menace est, elle aussi, en grande partie imaginaire : les grandes banques françaises ne sont nullement absentes du marché de l’assurance-vie.

 

Les premiers groupes d’assurance-vie en France sont (par montant de cotisation en 2009 et en % du marché français)[12] :

CNP (dont Écureuil Vie) : 21,4 milliards d’euros de cotisations en 2009 (17,9 % du marché français)

Crédit Agricole 16,2 milliards (13,5 %)

BNP Paribas Assurance : 11,1 milliards (9,3 %)

Generali France : 10,5 milliards (8,7 %)

Axa France : 9,6 milliards (8 %)

Autres : 42,6 % du marché

 

Quant au livret A, depuis le 1er janvier 2009, toutes les banques peuvent distribuer le livret A, faisant perdre l’exclusivité de distribution aux opérateurs historiques que sont la Banque postale, la Caisse d’épargne et le Crédit mutuel (livret bleu). Cela veut donc simplement dire qu’après séparation, les banques commerciales françaises seront soumises au jeu de la concurrence pour attirer l’épargne (très abondante) des Français. Celle-ci représente environ 200 milliards d’euros chaque année. Il est à prévoir que les marges des banques commerciales seront notablement plus faibles que celles des banques mixtes actuelles. Mais, dans une économie française à la croissance atone, les rendements sur fonds propres affichés par les banques mixtes (9% pour BNP-Paribas en 2011) ne s’expliquent que par des prises de risque déraisonnables, « assurées » par la garantie de l’Etat.

 

Enfin, si les banques commerciales françaises devaient se retrouver dans l’incapacité d’offrir des services suffisamment attractifs pour concurrencer le livret A et l’assurance-vie, de telle sorte que cela réduise leurs marges au point de menacer leur aptitude à créer de la monnaie pour accorder des crédits à l’économie, il serait temps alors de considérer le coût implicite des diverses mesures de défiscalisation qui ont été accordées au livret A et à l’assurance-vie et de les remettre en cause.

 

Redisons-le, cependant : une banque commerciale n’a pas besoin de dépôt pour accorder des crédits. Elle peut parfaitement accomplir sa fonction —qui est d’accorder des crédits à l’économie réelle— à partir de ses fonds propres. Il lui faut, pour ce faire, respecter un certain nombre de ratios (définis actuellement par les règles prudentielles de Bâle II, qui, en principe, devraient être remplacées par les règles plus strictes de Bâle III[13]) qui l’obligent à se refinancer auprès de la BCE toutes les fois qu’elles crèent de la monnaie —refinancement qui a un coût (très faible depuis le LTRO de Maro Draghi). Bien sûr, plus elle dispose déjà de liquidité, moins il lui est nécessaire de se refinancer, et moins il lui est coûteux de créer de la monnaie. Disposer de liquidités abondantes est donc simplement (pour les banques mixtes actuelles comme pour les banques commerciales qui résulteraient d’un GSA) une facilité, qui permet d’augmenter les revenus de la banque  (et les dividendes de ses actionnaires). Ce n’est pas une condition sine qua non pour pouvoir créer de la monnaie.

 

Quant aux règles prudentielles de Bâle III (tant décriées par le secteur bancaire[14]), loin de favoriser la désintermédiation du financement de l’économie française, pourrait (jointe à un GSA) provoquer une réintermédiation : en les contraignant à réduire leurs opérations des banques de marché les plus risquées, ces règles pourraient contribuer à favoriser la confiance des grands groupes industriels à l’égard des banques de marché.

 

C. Et le chômage ?

 

L’argument mis en avant par M. Moscovici pour justifier un projet de loi qui ne « sépare » pas les banques mixtes françaises est qu’une authentique scission créerait du chômage en France. Un tel argument reconnaît donc que l’actuel projet de loi de scinde pas. En outre, il est bien fragile, pour deux raisons :

 

- scinder les banques mixtes actuelles devrait être créateur net d’emplois. D’une manière générale, une fusion, jusqu’à preuve du contraire, entraine toujours une réduction des effectifs : l’opération contraire devrait donc, en général, induire une hausse des effectifs… Ensuite parce qu’en l’espèce, la scission contraindra les banques de marché et les banques commerciales à réorganiser leurs activités : les premières devront recruter du personnel afin de gérer les relations commerciales avec les grands groupes industriels  (au lieu de se contenter de maquiller des opérations pour compte propre derrière du market making) ; les secondes devront recruter du personnel pour gérer les opérations de marché indispensables à leurs activités et seront contraintes de se livrer de nouveau à l’analyse rigoureuse des conditions de solvabilité de leurs emprunteurs (ce dont elles se croyaient « délivrées » grâce à la titrisation).

 

- Surtout, la première menace sur l’emploi des salariés bancaires, c’est la faillite bancaire. L’exemple des 9.000 emplois supprimés chez RBS, en 2009, en témoigne. Et, nous l’avons suffisamment répété, la meilleure protection contre la faillite de l’ensemble d’un groupe consiste à le scinder de manière que le département « commercial » ne soit pas affecté par la possible faillite du département « marché ».

 

Un GSA est, aujourd’hui, probablement le plus sûr moyen de sécuriser les emplois bancaires des départements commerciaux des banques. Quant à ceux des départements « marché », ils sont actuellement « sécurisés » via la garantie de l’Etat français, i.e., en faisant courir à l’ensemble des contribuables français le risque de la socialisation des pertes bancaires[15]. Est-ce exactement le type de sécurité de l’emploi que nous voulons offrir, en France, aux salariés des banques de marché ?

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La séparation bancaire – Partie 1 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/separation-bancaire-un-projet-a-lemporte-piece-quil-est-encore-temps-darreter/

La séparation bancaire – Partie 2 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/26/la-separation-bancaire-2-un-enjeu-clef-du-developpement-durable/

La séparation bancaire – Partie 3 : http://alaingrandjean.fr/2012/12/27/separation-bancaire-3-pourquoi-faut-il-scinder-les-banques/

La séparation bancaire – Partie 4 : http://alaingrandjean.fr/2013/01/05/separation-bancaire-4-des-differentes-manieres-de-scinder-les-banques/

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Séparation bancaire (5) – L’insuffisance du  projet de loi Moscovici. 

Auteur :  Gael Giraud (CNRS, Centre d’Economie de la Sorbonne, Ecole d’Economie de Paris, Labex REFI (Régulation Financière))

 

Venons-en au projet de loi français.

1  La filialisation.

 

Le projet de loi actuel demande à chaque banque mixte de cantonner dans une filiale un certain nombre d’activités (sur lesquelles nous allons revenir derechef). Il se rapproche par conséquent de l’option Vickers en ceci qu’il tolère que deux banques de nature différente (l’une commerciale, l’autre, de marché) soient réunis dans une entité juridique unique. Pour les mêmes raisons qu’à propos de la réforme Vickers, la filialisation échoue donc à régler les problèmes 2) à 5) que nous avons mis en évidence dans un post précédent .

 

Il est étonnant que le Trésor ait formulé une proposition de filialisation des activités dangereuses : les grands groupes bancaires français ont déjà filialisé la plupart de leurs métiers. (Chez BNP-Paribas, e.g., c’est la filiale Cétélem qui s’occupe du prêt aux particuliers.) Demander la filialisation reviendrait, dans la plupart des cas, à exiger simplement la reconduction du statu quo.

En outre, lorsqu’une filiale fait faillite, les autres filiales appartenant au même groupe sont potentiellement candidates à assumer les pertes. Un exemple célèbre l’illustre malheureusement :  AIG était le premier assureur du monde. AIG a été mis en quasi-faillite à la fin de septembre 2008 par l’une de ses filiales, qui pesait 0,3% du chiffre d’affaires d’AIG. Rien de très étonnant à cela : les opérations à fort effet de levier (semblables à celle décrite supra au sujet d’un fonds de private equity) permettent à une petite filiale d’accumuler des dettes plusieurs centaines de fois supérieures à ses fonds propres. (Rappelons que le secteur financier britannique, par exemple, possède une dette privée égale à 600% du PIB du Royaume-Uni.)

 

2. Le régime de résolution bancaire. 

 

Une réponse possible à la remarque précédente consiste à faire valoir que le projet de loi prévoit également l’obligation d’un régime de résolution bancaire : celui-ci réglerait ex ante les clauses à appliquer en cas de faillite de l’une des filiales, dans l’intention, bien sûr, de sécuriser les autres.  Le projet de loi, cependant, ne détaille pas ledit régime ; il se contente d’en indiquer l’esprit. Or, en ces matières, le diable se trouve dans le détail. D’autant que les trois plus grandes banques françaises ont des structures de bilan hautement complexes. Devant l’urgence d’une faillite imminente, prendra-t-on le temps de débattre de l’interprétation du régime de résolution bancaire dans ses détails ? Enfin, face à la taille de bilan des grandes banques françaises, il est douteux qu’un plan de réglement, même déterminé ex ante, même suffisamment précis pour ne prêter à aucun débat herméneutique, soit appliqué sans que le contribuable français ne soit convoqué à la rescousse : les trois plus grandes banques françaises ont un total de bilan cumulé égal à 2,5 fois le PIB du pays. Comme le montre  l’expérience américaine, un mécanisme de résolution bancaire, même efficace, ne peut résister au défaut d’une banque trop grande ou trop complexe, et finit toujours par recourir à l’argent public.

 

3. Quelles activités cloisonner ?

 

De même que l’option Volcker se heurte au problème pratique d’une définition rigoureuse, au cas par cas, des activités pour compte propre d’une banque de marché, de même, le projet de loi français rencontre une troisième difficulté majeure : celle du flou dans lequel il laisse la définition des activités destinées à être cantonnées dans une filiale ad hoc.  Examinons une à une les diverses activités mentionnées par le projet de loi.

 

a) Le projet de loi permet à une banque « commerciale » de conserver l’activité de « fourniture de services d’investissement à la clientèle » ainsi qu’à celle de « tenue de marché sur instruments financiers ». Etant donné que toute opération sur les marchés financiers s’effectue nécessairement avec une contrepartie, il suffit de requalifier cette contrepartie en « client » pour pouvoir inclure la quasi-totalité des activités de négoce sur les marchés dans la catégorie des activités qui, selon le projet de loi, n’ont pas besoin d’être cantonnées. En particulier, l’activité de négoce de produits dérivés ne sera pas touchée par la réforme sous prétexte que les transactions sont nécessairement réalisées avec une contrepartie baptisée client. Par conséquent, le problème 1) décrit supra ne sera nullement résolu : les dépôts continueront de soutenir le développement des produits dérivés alors que le lien censé unir ces produits dérivés à l’activité économique réelle est des plus problématiques : à titre d’illustration, l’encours de produits dérivés dans le monde a été multiplié par 7 entre 2000 et 2012 là où la taille de l’économie mondiale ne faisait que doubler. Ce problème ne serait pas dirimant si les banques françaises ne jouaient un rôle majeur sur les marchés internationaux des dérivés.

 

b) Le projet de loi prévoit la séparation de « toute opération impliquant des risques de contreparties non garantis vis-à-vis d’organismes de placement collectif à effet de levier » (vis-à-vis des hedge-funds). Le caractère problématique de cette deuxième formulation tient au fait que les « risques de contrepartie non garantis » n’existent pour ainsi dire pas. Les crédits accordés par les banques aux hedge funds sont toujours montés avec des garanties. Par conséquent, cette disposition interdit quelque chose qui n’existe pas !  Elle n’empêchera aucunement les banques « commerciales » de poursuivre leur activité de prêts aux hedge-funds et aux fonds de private equity (cf. l’exemple A) explicité supra en I.A.).  De nouveau, le problème 1) ne sera pas réglé. A titre de comparaison, rappelons que le rapport Liikanen recommande explicitement de localiser l’activité de crédit bancaire aux hedge-funds dans l’entité bancaire « marché ».

 

4. A quoi sert donc cette réforme ?

 

Les 4 autres problèmes évoqués dans  le post 3  ne seront pas davantage résolus.

 

La réforme permettrait-elle :

-de limiter l’aléa moral dans les activités commerciales (i.e., de protéger l’emprunteur en obligeant les banques commerciales à faire leur métier de prêt de façon responsable) ? Non. Une filiale sera autorisée à revendre à une autre filiale de la même banque une créance titrisée. Quand bien même la définition des activités prohibées pour la filiale « commerciale » lui interdirait de vendre elle-même sur les marchés ses titres de créance (ce qui n’est même pas certain), rien ne l’empêchera de le faire faire par la filiale « marché ». Par ailleurs, comme on l’a dit, compte tenu de l’imprécision du projet de loi à ce sujet, rien ne prouve, en réalité, que les activités de titrisation seront interdites à la filiale « commerciale ».

-de limiter le risque systémique des banques « too big to fail«  (i.e., de protéger le contribuable) ? Non plus. Comme on l’a dit, la faillite d’une filiale « marché » peut fort bien entrainer celle du groupe tout entier. N’était la taille d’AIG, la faillite de sa micro-filiale eût constitué un non-événement. Seule la taille du groupe importe afin de mesurer l’effet systémique des activités d’une filiale « marché ».

-de limiter le risque d’absorption des dépôts dans une faillite bancaire (i.e., de protéger le citoyen) ? Non plus. Et pour les mêmes raisons à l’instant avancées en 3).

-de limiter le risque de conflit d’intérêt entre le métier de la banque commerciale et les activités d’une banque de marché (i.e., de protéger la banque commerciale et ses clients) ?  Pas davantage. On l’a dit, l’état actuel du projet de loi ne permet pas d’anticiper que la filiale « commerciale » sera privée des activités de marché les plus lucratives. Dès lors, le conflit d’intérêt qui mine actuellement l’activité des banques mixtes a toutes les chances de se reproduire au sein même de de chaque partie dite « commerciale » du groupe. Cette partie du groupe, hors de la filiale « marché », conserverait ainsi les activités pour compte propre liées à la fourniture de services d’investissement à la clientèle, tout comme la tenue de marché (le market making). Aux dires mêmes de certains professionnels travaillant dans cette banque, le compte propre « pur » tel qu’il est défini dans le projet représenterait par exemple chez BNP-Paribas quelque 2 % du PNB de sa banque de marché (de sa BFI), soit 0,5 % du PNB[1] global en 2011. Par comparaison, si, par exemple, la réforme Liikanen était appliquée en l’état, les activités concernées représenteraient 13 % du PNB global de la banque.

La conclusion qui semble s’imposer est que l’état actuel du projet de loi français ne résoud aucun des problèmes qui motivent la nécessaire séparation des activités bancaires. Il cumule à vrai dire les faiblesses de tous les projets de loi déjà existants : à l’instar de l’option Volcker, il est ambigu sur la définition des activités de marchés cantonnées ; à l’instar de l’option Vickers et du rapport Liikanen, il ne scinde pas financièrement les entités bancaires et laisse entier le problème de leur solidarité de destin en cas de faillite. Inversement, le projet actuel n’hérite d’aucune des vertus des projets antérieurs : contrairement au projet Volcker, il n’interdit pas purement et simplement à une banque les activités qu’il entend cantonner ; contrairement au projet Vickers, il ne vise pas toutes les activités de marché mais prétend distinguer celles qu’il faut cantonner et celles qu’il conviendrait d’inclure dans le domaine d’activité de la filiale « commerciale » ; contrairement au rapport Liikanen, enfin, il ne permet aucunement de cantonner des activités aussi notoirement problématiques que le crédit bancaire aux hedge funds. 

 

5. Et le Trading à haute fréquence ?

 

Pour finir, notons que le projet de loi envisage également d’interdire certaines opérations de trading à haute fréquence (THF), dans la mesure où ce type de trading automatique réalisé par des logiciels à très grande vitesse constituent une source potentielle majeure de déstabilisation des marchés[2]. Cependant, la définition du THF retenue par le projet de loi exclut notamment le THF de « tenue de marché » et les opérations effectuées à une rapidité supérieure à une demi-seconde. Au total, on peut estimer que 80 à 90 % des opérations de THF resteraient autorisées. Autant dire que cette interdiction aura un effet marginal et ne constitue pas une réponse sérieuse à la gravité du problème posé par le développement de ces techniques récentes de trading —problème sur lequel une fraction importante de députés européens tente actuellement de susciter une réponse adéquate à l’échelle européenne, en dépit de l’intensité du lobby bancaire à ce sujet. Pourquoi, dans ces conditions, avoir introduit cette pseudo-interdiction dans ce projet de loi ? Pour donner l’illusion de « lâcher du lest » sur un sujet dont tout le monde sent la gravité alors que la presse est unanime à reconnaître le caractère inopérant du projet de loi sur la question de la séparation ? Dans l’espoir d’effectuer la même « opération de communication » que pour la séparation, qui consiste à refermer le dossier en donnant l’illusion auprès de l’opinion publique que le sujet a été traité une fois pour toutes, alors qu’en réalité, rien n’a été fait ?

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• Leave a comment... (3)

Le vote relatif à  l’adoption du TSCG[1] divise les écologistes et Europe Ecologie Les Verts. Si bien des questions se posent, je me limiterai à une seule. L’austérité, que fabriquent la politique européenne actuelle, et ce traité en particulier,  c’est apparemment bon pour la planète. Les émissions  de Gaz à effet de serre et plus généralement la pression anthropique sur la biosphère sont en gros proportionnelles au PIB. Ces émissions ont baissé pendant la crise financière de 2009, comme elles avaient baissé pendant la crise de 1929 et pendant la deuxième guerre mondiale.

 

Investir pour devenir sobres

 

On pourrait se dire, en dehors de toute considération sociale, que c’est pendant les crises économiques que la sobriété se réapprend, par nécessité.
Heureusement ce raisonnement est vraiment faux. Notre production et notre consommation ne deviendront vraiment sobres en ressources et faiblement émissives en carbone que si nous investissons massivement pour remplacer ou modifier nos infrastructures (urbanisme, logement, voiture, industrie). Un petit graphique le montre aisément. Des efforts à notre portée (et encore pas toujours) pourraient peut-être nous permettre de réduire de 5 à 10 % nos émissions de GES qu’il faut diviser par 4 d’ici 40 ans.

Comment faire ? En isolant nos logements, en changeant nos voitures, en les utilisant différemment (il faut les remplir…elle roule moins de 5% du temps et avec 1,2 personnes à bord en moyenne), en faisant muter notre agriculture, en améliorant l’efficacité de notre industrie.  Et bien sûr en investissant dans des énergies décarbonées (Petit rappel : au niveau mondial 80 % de l’énergie consommée est à base  d’énergies fossiles). Tout ceci va demander beaucoup d’investissements, dont on a vu qu’ils n’étaient pas toujours d’une rentabilité financière à court terme exceptionnelle. C’est sur ce terrain que va se jouer la compétition économique internationale, car tous les pays du monde sont confrontés au même problème, à  l’exception (pour quelques années encore, malheureusement) des Etats-Unis qui, grâce à l’exploitation des gaz non conventionnels, peuvent encore continuer à croire que le monde est infini.

 

Dans ce contexte,  l’austérité aggrave la situation. Les ménages hésitent encore plus à faire des travaux (gardons nos économies pour les coups durs), les entreprises se concentrent sur le court terme et n’investissent que sur leur métier et que si le retour est très court, l’Etat réduit les dépenses y compris celles qui permettraient de réduire notre empreinte carbone. L’économie finit par s’installer dans la « trappe à liquidités ». Les acteurs économiques se mettent tous à attendre en anticipant des baisses de prix (la Catalogne va semble-t-il connaître les délices de la déflation). Pourquoi investir et acheter maintenant si les prix baissent : attendre est plus logique.

 

Les restrictions budgétaires sont faites sans discernement

 

L’austérité aurait pourtant bien un avantage : elle pourrait conduire à supprimer les investissements et les dépenses nuisibles à l’environnement. C’est ainsi qu’on pourrait arrêter sur l’autel de la rigueur l’aéroport Notre Dame des Landes (dont il est vraiment difficile de comprendre à quoi il peut servir), réduire les investissements pharaoniques prévus dans le Schéma National d’Infrastructures Terrestres, limiter la construction de nouveaux équipements de production d’énergie (moins nécessaires du fait d’une limitation de la consommation). Du côté des dépenses l’austérité pourrait nous conduire à couper les subventions aux activités dommageables au climat ou à la biodiversité[2]

 

Ce serait en effet souhaitable : l’austérité serait ainsi mère du discernement.

 

Malheureusement ce n’est pas ce qui se passe comme le montre le Projet de Loi de Finances. Pour toute une série de raisons, les coupes budgétaires ont tendance à être homothétiques ou à obéir à des arbitrages dont la Planète ne sort pas gagnante.

 

Financer l’avenir sans creuser la dette

 

Comment sortir de l’impasse des politiques actuelles qui sont douloureuses socialement, absurdes économiquement, car elles aggravent la crise qu’elles sont supposées résoudre, dangereuses au plan politique en donnant des voies au Front National  et suicidaires au plan écologique et industriel comme on vient de le voir ?

 

En lançant un plan d’investissements de la transition énergétique et écologique. Certes, il est générateur d’émissions de gaz à effet de serre et de consommations de ressources (énergie, acier, etc.). Mais s’il est bien conçu il permet de réduire à terme cette pression anthropique. D’autre part, il peut évidemment être accompagné d’une baisse de la consommation : épargner plus pour investir conduit à consommer moins. Il s’agit là d’un raisonnement en moyenne : il est souhaitable au plan éthique que les personnes vraiment en situation de précarité, de détresse voire d’exclusions soient aidées (pour consommer mieux et pour vivre mieux).

 

Afin d’éviter des confusions dans la gestion de ce programme, il serait nécessaire d’en sortir la part publique du calcul du solde public courant (recettes courantes- dépenses publiques courantes). En effet, si l’on peut débattre à l’infini du taux de 3% de déficit public maximal dont on connaît le caractère arbitraire, il est nécessaire de s’assurer que l’impôt permet de couvrir les dépenses. C’est une nécessité démocratique et la seule manière d ‘éviter les largesses électorales sans fondement (ni économique ni social ni écologique).

 

Pour ce qui concerne le financement de ce plan, les propositions ne manquent pas.

Richard Wood économiste australien recommande, comme nous,  le financement par création monétaire[3]. La BPI pourrait[4] devenir la Banque de la Transition Ecologique comme l’a affirmé le Président de la République lors de la Conférence Environnementale. La BCE pourrait faire un programme de type LTRO sur 10 ans pour financer des projets réels (via la BEI et les Caisses nationales)  comme le propose Franco Bassanni le patron de la Cassa (CDC Italienne).  La CDC étudie la création d’un fonds d’efficacité énergétique de plusieurs milliards d’euros.

 

Finalement ce qui manque uniquement aujourd’hui, c’est la volonté politique. Je pense que la mobilisation des citoyens qui va croître avec le chômage l’exclusion et les difficultés de tous ordres pourrait bien être déterminante pour que l’on bascule d’une austérité insensée à la construction de l’avenir !

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[1]  Voir par exemple http://fr.wikipedia.org/wiki/Pacte_budg%C3%A9taire_europ%C3%A9en

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La réussite économique exceptionnelle du Japon après le traumatisme des bombes atomiques, a suscité moult interprétations : était-ce précisément dû à un sursaut suite à cette tragédie ? aux méthodes de management et à l’invention de la qualité totale ? à la sous-évaluation du Yen ? à un protectionnisme de fait sinon de droit ?

Nous allons nous intéresser à la suite de l’histoire et à sa chute dans la trappe à liquidités depuis l’effondrement du Nikkei, l’indice boursier japonais, en 1991. C’est en effet ce qui va arriver à l’Europe si elle ne change pas radicalement de politique économique dans les prochains mois.

Petit rappel :  l’économie tombe dans une trappe à liquidité, après une crise financière, quand les forces vives économiques sont paralysées parce qu’elles ont trop de dettes à payer. Les consommateurs ne consomment plus parce qu’ils consacrent leurs revenus à payer leurs dettes; les entreprises n’investissent plus parce qu’elles consacrent leurs profits à payer leurs dettes, la machine économique tourne au ralenti.

 

Tout comme en 2007, le krach japonais de 1990 est provoqué par l’éclatement d’une double bulle, boursière et immobilière. L’inflation financière avait été alimentée par une politique monétaire exceptionnellement expansive. Au Japon, la croissance accélérée du crédit à la fin des années 1980 était encouragée par la Banque Centrale, qui entendait aider les entreprises à faire face à l’appréciation du yen, dont le taux de change face au dollar avait augmenté de 90% entre 1985 et 1988. Aux Etats-Unis, l’aisance monétaire avait  été voulue par la Fed dans la première partie des années 2000, pour contrer les effets de l’éclatement de la bulle Internet.

 

Krach boursier, faillites et déflation

 

Tout comme chez nous en 2008-2009, l’effondrement de la Bourse japonaise – le Nikkei, qui avait triplé entre 1985 et 1989, perd 60% en deux ans – et des prix fonciers ruine le secteur bancaire japonais. La valeur boursière de leurs capitaux propres ayant fondu,  les banques japonaises tentent de se recapitaliser dans la panique. Le krach de l’immobilier et du prix des terrains les contraint à provisionner massivement les créances douteuses accumulées sur les ménages et les entreprises : elles vendent à perte une partie de leurs actifs (actions, terrains, immeubles), ce qui déprime encore davantage les cours. Elles réduisent de façon drastique l’encours des crédits qu’elles accordent, ce qui accroît les difficultés des entreprises, donc le volume des créances douteuses, etc. C’est la boucle déflationniste du désendettement.

En 1994, sept organismes de crédit immobilier japonais, les jusen, font faillite, et menacent d’entraîner avec eux leurs maisons mères (principales banques du pays). En 1997, la faillite de trois banques d’affaires (Sanyo Securities, Yamaichi Securities et la Hokkaido Takushoku Bank) fait basculer le secteur bancaire nippon dans une crise systémique totale. Le marché interbancaire est entièrement paralysé.

Pendant tout ce temps, la Banque Centrale du Japon, encore plus rigide que l’actuelle BCE, refuse d’intervenir pour sauver les banques et l’économie.

Fin 1998, le gouvernement doit procéder à la nationalisation de deux banques d’affaires en faillite, Long Term Credit Bank, l’une des toutes premières banques mondiales, et Nippon Credit Bank. A contrecoeur, il finit par se résoudre à injecter des capitaux publics dans le secteur bancaire. Fin 1998, il y avait investi 495 milliards de dollars, soit 12% du produit intérieur brut, financés non pas par la planche à billets mais par le contribuable. Très mauvaise opération au niveau macroéconomique puisqu’elle prive les ménages d’une partie des ressources qui leur permettraient à eux, de se désendetter! Logiquement, donc, elle ne résout en rien le problème : entre 1998 et 2003, les nouvelles créances douteuses inscrites au bilan des banques s’accroissent plus rapidement que les anciennes ne sont effacées. Elles atteignent le niveau record de 330 milliards de dollars en mars 2002 (8,4% de l’encours des crédits).

Entre-temps, la déflation s’est durablement installée dans l’économie japonaise. La baisse des taux laisse la politique monétaire traditionnelle impuissante : les taux d’intérêt, ramenés à 0,5% en 1995 puis à 0 en 1999, ont touché leur plancher.

Or la baisse des prix induit une augmentation de la valeur réelle des dettes : les entreprises et les ménages sont contraints de se débarrasser de leurs avoirs et de solder leurs stocks pour se désendetter. Ce qui accentue la déflation et accroît encore le niveau du taux d’intérêt réel. En avril 2003, le Nikkei touche son point bas à 7 830 points (il avait atteint un sommet de 39 000 en décembre 1989). Dans le même temps, le prix des terrains a perdu 80% de sa valeur depuis le début des années 1990.

 

Comment sortir de la trappe ?

 

Un redressement partiel intervient en 2003-04. En effet en 2001, la Banque du Japon (BOJ) décide, enfin !, d’inonder le marché financier en portant de 40 à 300 milliards de dollars le montant des titres qu’elle est susceptible d’accepter à son bilan et en étendant la gamme de ces titres « éligibles » aux actifs titrisés des banques et aux actions. Autrement dit, elle est la première à oser faire du quantitative easing (QE). Ce que la Fed et la BCE (en partie) ont fait à leur tour depuis 2010, inspirées par l’exemple japonais (étudié de près par Bernanke, l’actuel président de la FED,  qui, pendant les années 1990, était un universitaire spécialisé sur ces questions).  En 2003, le gouvernement procède au rachat en masse de l’ensemble des créances douteuses des banques.

En 2004, l’économie sort, au moins temporairement, de la déflation et retrouve le chemin de la croissance. En 2005, le niveau des créances douteuses revient à 3,5% de l’encours des crédits. Les banques peuvent commencer à rembourser les fonds reçus de l’Etat et à reprendre leur activité de crédit. On ne saura jamais si le Japon était vraiment sorti de la trappe : la crise financière mondiale refait plonger l’économie.

Quoi qu’il en soit 2 éléments cruciaux ont permis au Japon de sortir partiellement de la trappe:

-la politique de QE de la BOJ

-le rachat des dettes par l’Etat (aux frais du contribuable).

Ce deuxième point a été rendu possible par le fait que l’Etat japonais dépend très peu, pour son propre financement, des marchés financiers : la dette publique du Japon atteint les 200% du PIB en 2007 (elle dépasse aujourd’hui les 250%) et est détenue majoritairement par des Japonais.

Peut-on tirer des leçons de l’exemple Japonais, en intégrant en plus la nécessité de changer de modèle économique ?

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Article en rapport : http://alaingrandjean.fr/2012/06/14/l-europe-dans-la-trappe-a-liquidites/

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Avec d’autres, je ne cesse de militer pour un vaste programme d’investissements, nécessaires pour permettre la transition écologique et financé par la création monétaire de la BCE. Je reviendrai dans un prochain post sur la question de l’effet de levier : peut-on générer 100 à partir de 10 de la BCE, et du coup limiter l’intervention de la BCE à quelques dizaines de milliards d’euros ?

Ce plan suscite la peur de l’inflation, au moment précis où le premier problème européen et français est précisément l’inverse. Il n’y a plus d’argent nulle part. Les collectivités territoriales n’arrivent plus à emprunter et, par conséquent, paient de plus en plus mal leurs fournisseurs. L’Etat pousse un grand soupir de soulagement quand il arrive à placer sa dette. Les entreprises ont de plus en plus de mal à trouver des prêts bancaires. L’immobilier souffre aussi d’une attitude de plus  en plus « sélective » des banques.

Bref, nous sommes dans une situation de « trappe à liquidités [1]»  dont la sortie est précisément l’injection massive de liquidités de la part de la banque centrale, sur des projets « intelligents ». Le financement de la transition écologique résoud donc le problème numéro 1 de l’économie. Miracle ? Ou illusion ? Revenons donc sur le diagnostic de « trappes à liquidité » en suivant pas à pas Gaël Giraud, le codirecteur du livre « 20 propositions pour réformer le capitalisme » et connu de nos lecteurs.

 

La  trappe à liquidité, de quoi s’agit-il ?

 

Avant d’être un « état » de l’économie, la trappe est le résultat d’une histoire. Laquelle fait intervenir l’un des deux scenarii suivants[2]

1/ une économie où les agents sont « très endettés » (comme le sont les économies occidentales aujourd’hui) s’engage logiquement dans un mécanisme de désendettement : tout le monde vend des actifs pour récupérer du cash, en vue de payer ses échéances de dette. Ces ventes massives exercent une pression à la baisse du prix des actifs. La baisse générale des prix provoque un renchérissement de la valeur nominale des dettes. Si la baisse des prix d’actifs est plus rapide que le désendettement des acteurs les plus lourdement endettés, une spirale perverse peut s’enclencher : plus on se désendette, plus le poids de la dette augmente… Le processus peut faire intervenir le jeu de la devise nationale (laquelle s’effondre du fait de la récession induite par le désendettement, provoquant à son tour un renchérissement du poids des dettes libellées dans des devises étrangères) : c’est ce qui s’est passé en Indonésie en 1998 ou en Argentine en 2002, par exemple.

2/ Même quand la spirale précédente ne se met pas en marche, le processus de désendettement provoque un transfert de richesses[3] : typiquement, s’il y a des acteurs très endettés, c’est qu’ils ont emprunté à d’autres (leurs créanciers). Cela veut dire qu’au cours de la phase haussière du cycle du levier[4] qui a précédé la phase baissière de désendettement, les plus optimistes se sont endettés pour réaliser leurs opérations. Ce sont eux qui pilotent les prix des actifs sur les grandes enchères internationales que sont les marchés financiers parce qu’ils sont prêts à acheter à des prix qui reflètent leur optimisme. Une fois la panique survenue, ils cherchent à se désendetter, ce qui revient à transférer leur richesse vers ceux qui leur ont prêté et qui sont, en moyenne, plus « pessimistes » (sinon, dans l’étape précédente, ils auraient emprunté au lieu de prêter). Pour ces créanciers pessimistes, les actifs valent moins que ce que croyaient les acheteurs par beau temps. Du coup, ceux qui s’enrichissent grâce au processus de désendettement (les prêteurs qui récupèrent leurs créances) ne sont plus prêts à acheter au même prix que leurs prédécesseurs, mais à un prix significativement inférieur. Du coup, les prix d’actifs baissent.

 

Le plancher des taux d’intérêt

 

Personne ne conteste que l’Europe, les Etats-Unis et le Japon soient globalement dans cette phase baissière de désendettement (privé et public). Le débat se situe autour de la question de savoir si cela peut mener à une trappe à liquidité. A l’issue de l’un des deux scénarii précédents, la trappe est le phénomène suivant : pour réduire le poids des dettes, la Banque Centrale peut chercher à réduire le taux d’intérêt directeur que, pour simplifier, on peut assimiler au taux d’emprunt auquel tout le monde fait face. Ce taux nominal se heurte à un plancher : 0%. Il ne peut pas être négatif… Si les acteurs économiques sont convaincus que les prix ne grimperont pas demain, ils absorbent les liquidités injectées à taux nul par la Banque Centrale et n’en font rien d’autre, pour ceux qui ont des dettes, que de rembourser leurs traites. Les encaisses des créanciers gonflent mais ne sont pas investies dans l’économie réelle. Pourquoi ? Parce que les créanciers eux-mêmes attendent la fin du processus pour acheter (ils savent bien que les prix baissent). Tout le monde attend, donc, que le processus de désendettement touche le fond. Sauf qu’à cause de 1/ et 2/, il peut ne pas s’arrêter. Dans ce cas, l’argent prêté par la Banque Centrale lui reviendra à échéance du prêt, sans avoir irrigué l’économie. La Banque Centrale peut bien continuer à jeter de l’argent depuis son hélicoptère, cela ne sert plus à rien. C’est exactement dans ce piège que le Japon est enlisé depuis presque vingt ans.

 

Le jubilé[5] ou bûcher des dettes : une vraie solution économique

 

Fondamentalement, ce qui permet d’en sortir, c’est le changement de point de vue d’une masse critique de créanciers qui anticipent que les prix vont monter. Autre « sortie  du tunnel » possible : une masse critique de débiteurs renoncent à rembourser leurs dettes. A la suite de quoi, les uns comme les autres se remettent à produire et acheter. C’est pour cette raison que, n’en déplaise aux créanciers, l’annulation des dettes est un bon moyen de permettre à une économie de ne pas se désintégrer (comme le fait la société grecque en ce moment). A ceux qui sont scandalisés par  l’idée qu’une dette ne soit remboursée, rappelons que les banques commerciales créent la plus grande part de la monnaie qu’elles prêtent. Créer cette monnaie ne leur coûte (presque) rien. Lorsque la société des débiteurs est au bord de l’implosion, est-ce donc si immoral de renoncer à rembourser un argent qui n’a (presque) rien coûté à personne ?

La trappe, ça se prouve comment ?

Comment peut-on détecter empiriquement une trappe à liquidité ? Il y a un faisceau de variables qui, en convergeant, donnent une bonne présomption (et peut-on espérer davantage que de solides présomptions, en économie[6], sur ce type de sujet ?)

a/ l’économie concernée est bel et bien dans un processus de désendettement massif;

b/ les prix de certains actifs, autrefois en hausse très rapide, connaissent (ou ont connu) une chute brutale. C’est un symptôme du fait que le mécanisme 1/ était à l’oeuvre.

c/ la croissance du PIB est en berne

d/ les enquêtes sur le « moral » des troupes indiquent que tout le monde est très pessimiste sur l’avenir ;

e/ le taux de la Banque Centrale touche son plancher. C’est l’élément clef :  celui de la Federal Reserve[7] aux Etats-Unis et des Banques Centrales du Royaume-Uni et du Japon est nul. Celui de l’eurozone est très faible (1% à 3 ans) : si l’on tient compte de l’inflation, le taux réel européen est nul, sinon négatif.

Trappe et crise énergétique C’est là qu’une option d’interprétation peut être prise : nous n’observons pas l’inflation nulle que nous devrions avoir si l’Europe était (déjà) dans la trappe à cause de la hausse du coût de l’énergie. Cette hausse, d’ailleurs, n’est pas a priori incompatible avec une récession induite par le désendettement prolongé —de même que nous avions connu la « stagflation » durant les années 1970. Or, si c’est uniquement à cause de l’énergie que l’inflation européenne n’est pas négligeable, cela veut dire que nous pourrions fort bien avoir déjà  « un pied dans la trappe ».

 

f/ l’argent injecté par les Banques Centrales n’irrigue pas l’économie : c’est assez clair pour les centaines, voire milliers, de milliards que la BCE accorde aux banques commerciales depuis 2008. Les banques elles-mêmes sont engagées dans un long processus de recapitalisation (à cause de la chute du prix des actifs dans leurs bilans) et se contentent d’absorber la liquidité sans la prêter à l’économie réelle. Le circuit « à la japonaise » qui est en train de se mettre en place entre la BCE, les banques et les Etats européens : la monnaie se meut en circuit fermé entre la BCE, les banques et les Etats sans irriguer l’économie réelle.

 

Rappel sur le circuit « à la japonaise »[8]   La BCE rachète aux banques commerciales les titres de dette publique dont ces dernières ne veulent plus par crainte d’avoir à assumer le défaut souverain d’un Etat. Ce faisant, la BCE dégrade considérablement la qualité des actifs à son bilan et injecte de l’argent frais dans le bilan des banques de second rang. Cette monnaie est immédiatement “pompée” vers la BCE qui l’emprunte aux banques privées (moyennant un taux d’intérêt !). En somme, la BCE échange les coupons des obligations d’Etat contre le taux qu’elle verse aux banques pour lui avoir prêté la liquidité qu’elle vient de leur donner… Liquidité qui ne passe jamais par la case “économie réelle”. Ce circuit est à peu près celui que la Banque Centrale du Japon a mis en place depuis des années. Dans le même temps, la BCE prête aussi des liquidités aux banques (prêt de 1000 milliards à 1% sur 3 ans en décembre 2011 et février 2012). Une partie de cet argent est immédiatement replacée par les banques en facilités de dépôt de bilan à la BCE. Le reste est investi en titres de dette publique “pourrie” (par exemple italienne) à 5% (sur 3 ans également), lesquels titres servent de collatéral à une partie du prêt de la BCE.   Deux issues possibles à ce mécanisme compliqué : dans 3 ans, si l’Etat italien n’a pas fait défaut, les banques auront perçu les coupons de la dette italienne déposée en pension à la BCE sous forme de collatéral, donc elles auront fait un « arbitrage » (un gain)  de 4% — ce qui est énorme. En revanche, si l’Italie restructure sa dette, la valeur du collatéral déposé à la BCE deviendra probablement inférieure à celle de la partie du prêt de la BCE gagée sur les titres publics italiens. Les banques privées pourront alors renoncer à rembourser leur emprunt et laisser la BCE “saisir” leur collatéral. L’emprunt sera devenu un don gratuit d’argent frais et la BCE se sera transformé en gigantesque fond spéculatif truffé de titres “pourris”. On pourrait croire que, cette fois, de l’argent atterrit bel et bien dans l’économie réelle puisque les Etats en difficulté (l’Italie dans notre exemple) récupèrent cet argent. En réalité, une fraction majoritaire (80%?) de cette monnaie sert à rembourser les créances antérieures de l’Italie, i.e., est renvoyée dans les bilans des banques européennes, qui l’utilisent pour combler les trous noirs creusés dans leurs bilans par leur mauvaise gestion.   Le second volet de ce scénario (prêt collatéralisé) est actuellement nié par les banques, qui prétendent n’avoir pas acheté de dette italienne avec l’argent que leur a prêté la BCE en décembre. On veut bien les croire, sauf que : - à leur place, qui refuserait d’entrer dans un circuit qui rapporte 4% sur 3 ans dans le pire des cas et permet, dans tous les cas, aux banques de continuer à se débarrasser de leurs titres de dette « pourris » ? - même si elles le faisaient, les banques n’auraient pas intérêt à le dire, afin de n’avoir pas à se justifier de prêter à 5% de l’argent qu’elles ont emprunté à 1%. Qu’elles prétendent ne pas le faire ne fournit donc aucune information crédible.   Sans ce second volet, le premier atteindra vite sa limite : une fois que les banques auront vendu à la BCE la totalité de leurs titres publics, comment la BCE parviendra-t-elle à faire acheter les nouveaux titres sans monétiser (puisqu’elle refuse, pour l’instant, de monétiser et puisque les dettes publiques vont continuer d’augmenter du fait des plans d’austérité) ? Le seul moyen d’y parvenir ne consiste-t-il pas, justement, à prêter de l’argent aux banques pour qu’elles achètent de la dette publique ?

 

Bref il me semble que le diagnostic est bien établi. Préfererons-nous mourir étouffés dans la trappe ou en sortir au prix, certes très élevé, de l’abandon de nos dogmes ?

Post initial de Gaël Giraud : http://financerlavenir.fnh.org/billet-invite/leurope-dans-la-trappe-a-liquidites-billet-invite/

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Voici le temps des anniversaires : 40 ans pour le rapport Meadows au club de Rome sur les limites à la croissance[1], 35 ans pour le rapport Bruntland (notre avenir  à tous) qui lançait le concept de développement durable, 20 ans pour le sommet de Rio.
C’est le moment de faire un point sur les avancées dans le domaine de l’économie verte. Au plan théorique, les débats entre experts, économistes, journalistes et blogueurs font rage.

Certains, comme Dennis Meadows, affirment que développement durable ou croissance verte sont des oxymores. La croissance ne peut que buter sur les limites d’un monde fini. Elle ne peut être verte ni durable ; la décroissance nous sera imposée de gré ou de force. La croissance verte n’est donc qu’un simple habillage du « business as usual » : le green serait pour les entreprises concernées un simple relais de croissance.

D’autres au contraire se disent que le « verdissement » des modèles économiques permettra de  régler la question des raretés, en découplant  croissance économique et consommation de ressources. C’était le pari du développement durable : la conciliation de l’économique, du social et de l’écologie.

L’incontournable Tim Jackson[2] plaide quant à lui pour une « prospérité sans croissance », nous y reviendrons plus loin.

Il me semble que dans le maquis des chiffres et des raisonnements plus ou moins teintés d’idéologie ou de préférences personnelles on peut poser quelques jalons simples pour éclairer la question.

 

La croissance du PIB mondial : à ce jour, un excellent indicateur de la destruction de la planète

 

S’il y a des débats au plan théorique,  il n’y en a malheureusement guère au plan pratique. Sauf pour les chantres du négationnisme[3] (circuler il n’y a rien à voir)  ou du « jmefoutisme » (après moi le déluge). Notre modèle économique n’est pas durable. Dennis Meadows et son équipe l’ont montré les premiers. Depuis les preuves s’accumulent et je n’y reviendrai pas ici. Il est nécessaire dès maintenant de réduire notre pression sur la biosphère[4]. La biodiversité n’est pas que la juxtaposition d’espèces ; c’est un système dynamique complexe, qui peut connaître des crises majeures (et en connaîtra dans les prochaines années). La surexploitation des poissons en un exemple typique[5].

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Ce post fait suite à la deuxième édition de la conférence « ni Dupes, ni Devins à l’ ENS », à l’ENS, où j’étais invité aux côtés de Michel Aglietta et Pascal Canfin.

Après l’intervention de Pascal Canfin qui présentait son analyse de la crise de l’Euro et en particulier ce qu’il a pu faire en tant que député européen en particulier sur la réglementation des CDS, puis celle de Michel Aglietta (on ne le présente pas!) qui présentait sa vision des causes de la crise et le séquencement de ce qu’il fallait faire à son avis pour en sortir, j’ai présenté en quelques 10 minutes (Voir vidéo ci-après) le contexte, les causes de la crise, mon opinion sur les plans d’austérité, puis le plan de sortie de crise et de transition par création monétaire que nous défendons avec la FNH.

En le revoyant, je me rends compte que je m’exprime de manière un peu trop décontractée : j’ai sans doute abusé d’un parti pris de vulgarisation …mille excuses! Sur le fond j’ai trouvé qu’il y avait beaucoup de convergences sur le diagnostic et la nécessité de changer assez fortement de modèle, une convergence aussi sur l’importance des enjeux écologiques. Sur la porte de sortie le débat est ouvert!

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(Cet article fait suite à une série de posts sur le Dogme)

Nul ne peut affirmer que l’Euro va survivre à 2012, année de très grosses émissions obligataires de la part des Etats européens  et des banques. La perte du  Triple A[1] est de mauvais augure tout comme le blocage de la négociation avec les créanciers privés de l’Etat grec ; il semble bien que certains fonds, « gavés » de CDS n’aient pas intérêt à apporter leurs titres sur la table[2]. Sur un plan complètement différent, nul ne sait si la combinaison d’un durcissement des opinions publiques américaines et israéliennes,  de tensions avec l’Iran, et de pression sur le pétrole ne va pas conduire aux scénarios malheureusement les plus classiques de sortie de crise économique : des conflits qui réactivent les dépenses militaires. En revanche, il est clair que nous vivons les derniers jours de la toute-puissance du Dogme. Il montre chaque jour un peu plus sa nocivité et son inadéquation aux réalités. Mais il est cependant encore vivace, et son agonie pourrait être longue et coûteuse pour ceux et celles dont il exige le sacrifice. Il reste donc essentiel de l’achever !

Au fait de quoi s’agit-il ? Il y a quelque temps on parlait de « pensée unique », certains évoquent «l’ ultra-libéralisme ou le néo-libéralisme [3] ». Si vous avez la chance de parler en petit comité avec un thuriféraire de cette « pensée » il va vous présenter comme scientifiquement acquises[4] quelques idées simples. Le dogme tient en ces quelques idées, évidemment abondamment justifiées par moult études et « exemples archétypiques »[5] et par ailleurs adroitement compliquées pour que le commun des mortels ait le sentiment que tout cela c’est du solide mais que ça le dépasse …

Ce  Dogme a évidemment des variantes en fonction des contextes historiques géographiques et institutionnels. On doit à John Williamson de l’avoir formulé dans le cadre des plans de restructuration (dits également « plans d’ajustement structurels ») pilotés par le FMI. C’est le « consensus de Washington ». En voici une version en quelques phrases[6].

1. Stricte discipline budgétaire visant à équilibrer les comptes publics en limitant les dépenses publiques
2. Discipline budgétaire s’accompagne d’une réorientation[7] des dépenses publiques des secteurs offrant à la fois un fort retour économique sur les investissements, et la possibilité de diminuer les inégalités de revenu (soins médicaux de base, éducation primaire, dépenses d’infrastructure) ;
3. Réforme fiscale (élargissement de l’assiette fiscale, diminution des taux marginaux) visant en théorie à favoriser la création de richesses[8] ; en pratique elle conduit à augmenter massivement les inégalités.
4. Libéralisation des taux d’intérêt et leur  fixation sur le marché
5. Taux de change unique et compétitif et bien sûr mise en place de changes flottants
6. Libéralisation du commerce extérieur  pour mettre en place le libre-échange des marchandises
7. Elimination des barrières aux investissements extérieurs (libre circulation des capitaux)
8. Privatisation des monopoles ou participations ou entreprises de l’État, qu’il soit — idéologiquement — considéré comme un mauvais actionnaire ou — pragmatiquement — dans une optique de désendettement ; l’Etat doit se limiter aux fonctions régaliennes (sécurité intérieure, armée, justice) et au plan économique à assurer une concurrence libre et non faussée entre les agents économiques.
9. Dégréglementation des marchés (par l’abolition des barrières à l’entrée ou à la sortie) ;
10. Protection de la propriété privée, dont la propriété intellectuelle. Plus généralement l’idée que l’entreprise doit être gérée en fonction des intérêts exclusifs de ses actionnaires[9].

Dans le cadre de l’Euro[10], se rajoute ce qui concerne la gestion de la monnaie qu’on peut résumer en quelques phrases :

• 11 : La monnaie (M1 celle qui circule dans l’économie) est créée par les banques secondaires et c’est bien ainsi. La Banque centrale ne doit créer que la monnaie centrale (M0, pour assurer la liquidité du système bancaire) et agir sur les taux d’intérêt pour piloter la création monétaire de second rang. Techniquement elle doit appliquer la « règle de Taylor «  qui permet de calculer, en théorie, le taux à court terme souhaitable en fonction de quatre critères simples[11].
• 12 : Le problème économique majeur c’est l’inflation, source de distorsions économiques et potentiellement de graves désordres. L’inflation est toujours un phénomène d’origine monétaire. La monnaie ne peut avoir d’effet sur l’activité économique.
• 13 : La banque centrale doit avoir  pour mission exclusive de limiter la hausse des prix à une cible étroite (2 à 2,5%) ; pour ce faire elle doit rester indépendante des gouvernements. Il en résultera des taux d’intérêt à long terme les plus bas possibles
• 14 : Elle ne doit en aucun cas financer les déficits publics (par monétisation de la dette)  pour éviter tout dérapage budgétaire  et être un des garants du point 1 de la doxa.

Un échec retentissant

Ce dogme a effectivement bien été mis en œuvre dans les dernières décennies. Concernant la zone Euro, il a même acquis la force d’un traité : c’est le cœur technique du Traité de Maastricht, transformé en traité de l’Union Européenne. Il a conduit à un désastre économique, social et écologique. Certaines des réformes qu’il a permises étaient de bon sens : mettre de la concurrence quand on peut et sortir des monopoles (ou pire de la domination d’administrations corrompues) est évidemment souhaitable.

Mais aucune des assertions qu’il considère comme « toujours vraies » ne résiste à l’analyse critique. Les économistes les ont toutes  démontées.[12] Le problème du Dogme c’est bien son caractère dogmatique… Limitons nous à trois  exemples.

1. Il est faux de dire que l’inflation est toujours d’origine monétaire. La hausse des prix que nous avons subie dans la décennie 70 provient évidemment du choc pétrolier. Inversement c’est le contre-choc pétrolier et non la hausse des taux d’intérêt décidée par  le président de la Banque Fédérale américaine Paul Volcker en 1979 qui a permis de retrouver une inflation basse à partir de la fin des années 80.
2. Il est faux de dire que la « grande modération » c’est-à-dire la faible hausse des prix de détail (hors logement) que les économies occidentales ont connue depuis la fin des années 80 est due à la politique monétaire des banques centrales. C’est une coïncidence. La pression sur les prix due à la concurrence des pays émergents et la désindexation des salaires en est une explication bien plus convaincante.
3. Le libre-échange ne conduit pas à un optimum économique ni en théorie[13] , ni en pratique. Le protectionnisme s’est pratiqué sous bien des formes (via les normes, la gestion des prélèvements obligatoires, ou via les tarifs) et dans bien des cas au bénéfice des parties considérées.

Les faits ont démontré l’échec du Dogme. La crise écologique et la tension sur les ressources s’aggravent. Les crises financières se multiplient et montrent que les marchés financiers ne sont pas efficients (points 7 et  9 du Dogme). Les dettes publiques et privées échappent à tout contrôle.  La Banque Centrale est amenée à contrevenir à sa propre doctrine en prêtant massivement  aux banques pour leur éviter la faillite. Le chômage et  la sous-activité non choisie  restent  un fléau majeur de nos économies. Les inégalités s’accroissent au point de devenir socialement intolérables. Les revenus financiers deviennent aberrants, leur part du revenu national sans rapport démontrable avec leur intérêt social…Cette croissance est évidemment due à la  possibilité pour ces acteurs de bénéficier d’effets de levier considérables (la création monétaire bancaire permettant de développer l’activité de crédit vers les opérations de marché les plus rentables et les plus risquées. Elle a permis la création de mastodontes bancaires « too bigs too fail » se mettant en position de chantage et dont le sauvetage a nécessité une intervention massive des Etats et a engendré une part significative de leurs difficultés actuelles en Europe.

Mettre au pas la finance.

Ayant fait table rase du Dogme,  il nous reste maintenant à proposer des solutions pour sortir du guêpier.  A l’évidence il va falloir agir sur le cœur du capitalisme financier actuel qui est à l’origine de nombre de nos désordres et qui est le plus ardent défenseur du Dogme. Il va falloir en particulier réarmer financièrement les Etats face aux puissances financières considérables des marchés et des banques[14]. L’ampleur et la vitesse de la crise énergétique et écologique nécessitent un programme d’investissements que seul les puissances publiques pourront assumer, par création monétaire directe de la Banque Centrale[15]. Mais sans régulation simultanée des marchés financiers ces liquidités finiront par se retrouver dans les « trous noirs » que constituent ces marchés, alimenter la production de bulles et tous les désordres qui en résultent.

Les propositions centrales, au plan monétaire et financier[16],  vont consister à :

• mettre la création monétaire au service d’un grand plan de transition énergétique et écologique pour accélérer la transition de notre modèle de développement vers un modèle soutenable, bas carbone et sobre en ressources.
• faire la chasse aux paradis fiscaux, interdire les opérations de gré à gré pour que la réglementation des activités bancaires et financières redeviennent possible, abolir la directive M.I.F.[17].
• mettre en place des règles qui interdisent les activités les plus déstabilisantes[18], permettent de réduire l’effet de levier et encadrent les activités spéculatives légitimes.
• séparer les activités bancaires socialement indiscutables  (prêts aux particuliers et aux entreprises de l’économie réelle, gestion de l’épargne, gestion des couvertures de risques ..) qui peuvent et doivent bénéficier de garanties publiques (notamment des dépôts bancaires) des activités de marché ou des activités de capital investissement.
• imposer des règles comptables  qui ne permettent pas de camoufler une situation désastreuse [19]et des ratios prudentiels qui soient plus exigeants et contracycliques [20]

Il faut évidemment rentrer dans le détail de ces mesures pour qu’elles puissent être applicables.

A ce sujet je vous signale la parution d’une nouvelle version du livre « 20 propositions pour réformer le capitalisme », qui sort le 1^er février aux éditions Flammarion. Ce livre est rédigé par des experts de la finance et de la gestion responsable des entreprises, et coordonné par Gaël Giraud et Cécile Renouard. Il fournit de nombreuses mesures assez précises pour avancer vers la régulation de notre économie. Une note de synthèse en sera bientôt présentée ici.

Et voici une vidéo très claire où Gaël Giraud redit cela en d’autres mots :

Alain Grandjean

Retrouvez les autres articles de la série sur le Dogme.

Notes :

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[1] Qui a comme effet principal d’augmenter le coût du crédit, à la fois pour l’Etat français, mais en cascade aux administrations territoriales, au FEFS (car la décision ne concerne pas que la France,) et aux grandes entreprises. Cette perte n’est en soit pas la fin du monde mais elle contribue, dans le cadre de la pensée unique, à renforcer des mesures d’austérité, absurdes. Voir par exemple l’article d’Henri Sterdyniak dans le journal LIbération du 17 janvier

[2] Voir la Tribune du …

[3] En Allemagne on parle aussi d’ordolibéralisme

[4] Et il pensera que si vous ne les partagez pas c’est sans doute que votre formation économique laisse à désirer…

[5] Comme l’hyperinflation de Weimar en 1923 supposée démontrer que la « planche à billets » c’est toujours inflationniste…alors que la cause des difficultés économiques de l’Allemagne est tout simplement l’exorbitant montant des réparations de guerre exigées lors du traite de Versailles (voir la monnaie dévoilée) . Ou comme le danger du protectionnisme « démontré » par la crise de 1929, qui a en effet conduit à des comportements protectionnistes, sans que ceux-ci soient la cause de la dite crise (voir inévitable protectionnisme).

[6] Je me suis inspiré de l’article correspondant dans Wikipédia

[7] On ne peut qu’être favorable à ce point 2 qui vise les Etats de la planète les plus corrompus où les « dépenses publiques » visent essentiellement l’enrichissement des dirigeants

[8] Poussé dans ses retranchements le « néolibéral » affirmera que les inégalités sont nécessaires à la croissance économique. Position très proches des économistes classiques pour qui la pauvreté était un stimulant économique indispensable…

[9] Suivant les recommandations de Milton Friedmann dans un article célèbre paru en 1970 dans le New York Times  Magazine.

[10] Qui est paradoxalement d’essence plus disciplinaire encore que la vision anglo-saxonne du rôle des banques centrales. Ce paradoxe est lié à la difficulté d’une politique monétaire unique dans une « zone monétaire » évidemment non optimale où la compétition entre Etats pourrait conduire certains d’entre eux à des comportements de passagers clandestins, bénéficiant des efforts des autres sans les faire eux-mêmes.

[11] Le taux de croissance, le « différentiel de croissance » (out-put gap) entre la croissance observée et la croissance potentielle, le taux d’inflation  observé et le taux d’inflation cible. N’insistons pas ici sur le fait que le PIB est un très mauvais indicateur macroéconomique puisqu’il ne tient aucun compte des enjeux écologiques…

[12] La littérature académique est abondante sur ce sujet. Il suffit de lire les ouvrages de quelques auteurs comme Gael Giraud, Jean-Luc Gréau , Jacques Sapir, ou les livres des Economistes Atterrés pour se convaincre de la distance entre le Dogme et les réalités économiques.

[13] Voir entre autres G. Giraud, « Plaidoyer pour un protectionnisme européen », Revue Projet n° 321, avril 2011.

[14] Les actifs des 3 plus grandes banques françaises représentent 250 % du PIB,  soit  5000 milliards d’euros…

[15] Voir « financer l’avenir sans creuser la dette »

[16] Les propositions visant à « internaliser » les coûts de la dérive climatique par une taxe carbone ou un marché carbone efficace, ceux de l’érosion de la biodiversité restent plus que jamais d’actualité !

[17] La directive européenne MIF est entrée en vigueur en 2007. Elle a permis la création de des Systèmes multilatéraux de transactions (MTF) et des «  dark pools », et rendu impossibles la connaissance globale d’opérations comme les ventes de CDS. Une entreprise peut ne pas savoir maintenant à quel cours sont échangés ses titres. Elle peut se voir rationner l’accès au crédit parce que des fonds ont spéculé sur des CDS sur son titre…Bref cette directive a organisé l’opacité, au moment même où il fallait faire l’inverse.

[18] Comme le trading algorithmique haute fréquence

[19] Suite à la crise de 2008, les banques ne pouvaient plus comptabiliser leurs actifs en valeur de marché (puisque ces actifs ne faisaient plus l’objet de transactions) ; elles ont été autorisées à les comptabiliser à partir de modèles internes, évidemment discutables…Il est évident du coup que le niveau souhaité de  distribution de bonus n’est pas étranger aux hypothèses retenues dans ces modèles.

[20] Les ratios imposés par l’actuel règlement Bale III poussent les banques à limiter drastiquement leurs concours à l’économie, c’est exactement l’inverse de ce qu’il faudrait faire aujourd’hui.

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